2023Q3 代工稳健&品牌盈利持续，扣非净利率环比同比改善，维持“买入”评级

    2023Q3 公司收入7.26 亿元（-13.65%），归母净利润0.46 亿元（+128.2%），扣非归母净利润0.52 亿元（+79.87%），2023Q3 高基数及下游去库背景下业绩相对稳健，代工及品牌Q4 均进入低基数，预计2024 年代工订单有望实现双位数增长、品牌业务盈利能力进一步改善，我们维持2023 年并上调2024-2025 年盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润为1.5/2.3/3.2 亿元（原为1.5/2.1/2.7 亿元），对应EPS 为0.6/1.0/1.3 元，当前股价对应PE 23.7/15.5/11.2 倍，维持“买入”评级。

    　　拆分：Q3 代工双位数下降其中IT 改善Nike 及新客户亮眼，品牌双位数增长

    B2B 业务：2023Q3 收入5.4 亿元，同比双位数下降，分业务看：箱包代工收入4.6亿元，下滑预计主要系高基数以及欧美去库收尾，其中分客户看，IT 客户下降但降幅环比收窄，运动客户中耐克品牌双位数增长、迪卡侬囿于高基数及库存压力下滑，新客户放量增长。服装代工带来新增量，服装代工收入0.74 亿元，维持增长势头，预计Q4 代工业务双位数以上增长。B2C 业务：2023Q3 收入1.9 亿元，同比双位数增长，预计小米收入1.1 亿元（约+30%），90 分收入0.7 亿元，剔除海外渠道国内90 分同比增长40%+，预计Q4 品牌业务受益于低基数收入增长快于代工。

    　　2023Q3 扣非净利率环比同比双向改善，经营性现金流大幅改善

    （1）2023Q3 毛利率同比/环比+4.6/+3.6pct，我们预计毛利率提升较多主要系B2C 新品投放及精细化运营持续推进，B2B 客户结构变化及生产效率提升，同时2023Q3B2C 收入占比略有提升。（2）2023Q3 期间费用率17.2%（+3.9pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.2/+0.4/+1.2/+2.1pct，财务费用增加主要系汇兑净收益减少、利息支出增加。（3）毛利率提升及控费下2023Q3 扣非净利率环比/同比+3.7/+1.0pct。截至2023Q3，存货为4.28 亿元（-23.7%），存货周转天数79 天（同比-10 天/环比+5 天），回款增加带动前三季度经营性现金流净额改善至4.33 亿元。

    　　看好2024 年蓄力向上：代工业务双位数增长，品牌业务规模及盈利持续双回暖B2B：预计2024 年随IT 客户走出低谷、高毛利率新客户占比提升下，箱包有望实现双位数增长，服装代下单有望实现30-50%增长。B2C：预计2024 年规模及盈利持续双回暖。90 分：根据天猫平台旅行箱品类，2023M2 以来旅行箱市场尤其高价产品高增长，90 分推新控费下前三季度均盈利，看好2024 年盈利进一步改善。小米：2023 年推新节奏改善并推出抖音新渠道，2024 年积极把握生态链变革机会，推新节奏有望加快，同时激励机制改进有利于激发生态链公司积极性并提升盈利空间。

    　　风险提示：出行需求复苏不及预期、下游去库不及预期、新品销售不及预期。