事件：公司4月22日发布2021年报，全年实现营收14.8 亿元，YoY +75.4%；归母净利润2.7 亿元，YoY +122.0%。同时发布2022 年一季报，一季度实现营收4.7 亿元，YoY +66.5%；归母净利润0.87 亿元，YoY +69.7%。公司业绩超出此前市场预期。主要是受特种领域及国内外通信等行业快速发展需求拉动，公司作为特种电源龙头，产能持续扩充，市场份额不断提升。

    传统电源产品增长均在60%以上；功率微模组增长396%。分产品看，1）模块电源收入8.0 亿元，占总收入比54.0%，YoY +75.0%；2）定制电源收入2.6 亿元，占总收入比17.7%，YoY +62.4%；3）大功率电源及供配电电源系统收入3.4 亿元，占总收入比22.7%，YoY +68.7%。2021 年三大类产品收入占总收入比94.5%，相比2020 年占比较为稳定。此外，“功率微模组”产品2021年收入1550 万元，YoY +396.0%，此产品基于电源类集成电路设计及高功率密度SiP 集成技术，具有较大发展潜力。

    费用管控能力提升；加大研发投入丰富产品矩阵。公司2021 年综合毛利率47.3%，同比下降1.0ppt；净利率19.8%，同比提升2.6ppt。2021 年期间费用率为24.3%，同比减少5.2ppt。具体看，1）销售费用率4.1%，同比减少0.7ppt；2）管理费用率5.2%，同比减少2.5ppt；3）财务费用率1.5%，同比减少1.1ppt；4）研发费用率13.6%，同比减少1.0ppt。但研发投入2.2 亿元，YoY +57.0%；公司历来重视研发，截至2021 年底，公司研发人员共730 人，占总员工比32%，同比增加128 人，国产化需求需要更多研发资源投入，同时SiP 功率微系统产品已初步量产，补充研发人员将进一步扩充产品系列。

    存货较年初增加78%；定增扩产稳步推进。截至2021 年底，公司：1）应收账款及票据7.6 亿元，较年初增加56.7%；2）存货7.4 亿元，较年初增加77.5%，系订单增加致原材料储备增加、生产及验收周期长致在产品增加所致；3）预付款项0.2 亿元，较年初增加81.4%；4）合同负债0.4 亿元，较年初增加94.0%；5）经营活动净现金流-6508.5 万元（去年同期1638.4 万元），系备料储备增加致原材料货款支付增加、人员增加致职工薪酬增加所致。6）1 月28 日，公司公告拟定增不超过15.8 亿元扩充产能，3 月9 日，公司与北京昌平区政府签署战略合作框架协议，对在昌平区南邵镇建设定增项目达成合作意向。

    投资建议：公司是我国特种电源龙头，2020 年入选国家“专精特新”企业目录。我们预计公司2022~2024 年归母净利润分别是4.2 亿元、6.3 亿元、9.2亿元。当前股价对应2022~2024 年PE 为25x/16x/11x。考虑到公司传统电源产品的领先地位及新产品的市场竞争力，我们给予2022 年30 倍PE，2022 年EPS 为1.58 元/股，对应目标价47.41 元。维持“推荐”评级。

    风险提示：新产品研制进度不及预期；疫情影响生产等。