事件：公司4 月21 日发布2022 年报，全年实现营收17.1 亿元，YoY+16.0%；归母净利润2.8 亿元，YoY +3.3%；扣非净利润2.7 亿元，YoY -2.3%。

    　　业绩表现低于此前市场预期，主要原因是4Q22 产品交付确认延迟和费用增加较多，我们综合点评如下：

    　　资产减值影响4Q22 业绩；特种业务毛利率提升。1）4Q22，公司实现营收3.8 亿元，YoY -19.7%；归母净利润-0.03 亿元，4Q21 为0.79 亿元，4Q22转亏主要是费用增加和4047 万元资产减值损失所致。4Q22 毛利率同比下滑1.3ppt 至40.9%；净利率同比下滑19.2ppt 至-0.6%。2）2022 年，公司毛利率同比提升0.5ppt 至47.8%；净利率同比下滑2.9ppt 至17.0%。3）2022 年，航空、航天、船舶等特种领域实现营收10.0 亿元，YoY +13.5%，占总营收58%，毛利率同比提升3.0ppt 至63.9%；通信及网络领域实现营收6.5 亿元，YoY+19.9%，占总营收38%，毛利率同比下滑2.0ppt 至24.8%。

    　　模块电源盈利能力提升；集成电路表现亮眼。分产品看，2022 年：1）模块电源营收7.0 亿元，YoY -12.4%，占总营收41%，毛利率同比提升5.9ppt至60.3%；2）定制电源营收4.5 亿元，YoY +73.1%，占总营收26%，毛利率同比下滑2.8ppt 至56.1%；3）大功率电源及供配电电源系统营收4.5 亿元，YoY-4.8%，占总营收26%，毛利率同比下滑4.8ppt 至21.3%；4）集成电路营收0.5 亿元，YoY +209.7%，占总营收3%。公司在夯实电源系列产品的基础上，持续创新投入，拓展新应用领域，已研制出应用于高可靠电子装备领域的电源管理芯片、电机驱动芯片和集成电路体微模组等多系列模拟集成电路类产品。

    　　持续加大研发投入；服务器电源进展较大。2022 年，公司期间费用率同比增加2.0ppt 至26.3%：1）销售费用率同比减少0.2ppt 至3.9%；2）管理费用率同比增加0.6ppt 至5.8%；3）研发费用率同比增加1.6ppt 至15.2%，研发费用同比增长29.5%至2.6 亿元。截至2022 年末，公司应收账款及票据10.6亿元，较年初增加38.3%；合同负债0.1 亿元，较年初减少79.8%。2022 年，公司建设完成服务器电源自动化生产线，进入试产运行阶段。公司聚焦服务器电源市场，经过多年布局进展较快。

    　　投资建议：公司是特种电源龙头，持续受益于下游需求高景气，同时受益于国产替代及装备信息化加速发展，市场份额不断提升。同时，公司聚焦通信电源和服务器电源，未来发展潜力较大。考虑到中期调整带来的订单节奏变化，我们调整公司2023~2025 年归母净利润分别是5.0 亿元、7.1 亿元、10.0 亿元，当前股价对应2023～2025 年PE 分别是24x/17x/12x。我们考虑到公司较强的产品竞争力，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：募投项目进度不及预期，新产品研制进度不及预期等。