事件：公司发布2021 年年报，全年实现营收12.95 亿元（+48.74%）、归母净利润为5.55 亿元（+28.02%）、扣非后归母净利润4.88 亿元（+22.87%）。四季度实现营收3.00 亿元（+13.20%）、归母净利润为1.12 亿元（-28.27%）、扣非后归母净利润1.02 亿元（-27.68%）。公司拟每10 股派发现金红利1.46 元（含税）。整体业绩符合预期。

    角膜接触镜销量快速增长，均价受收入重分类影响。全年角膜接触镜收入6.87 亿元（+26.87%），销量63.45 万片（+35.53%），收入增速慢于销量主要是此前控股医疗机构收取角膜塑形应用中的检查、复查、试戴、材料等列入医疗收入；进一步拆分OK 镜收入6.70 亿元（+28.45%）、日戴维系列收入0.17 亿元（-13.96%）。护理产品收入2.28 亿元（+47.49%），得益于终端扩张及自产护理产品放量；普通框架镜及其他收入1.96 亿元（+84.44%），预计相关批发业务归入贡献增量；医疗收入1.77 亿元（+180.78%），主要得益于1）并表的医疗机构数量增加；2）控股医疗机构角膜塑形应用中的检查、复查、试戴、材料等收入单列为医疗收入。

    批发业务影响毛利率，股权激励相关影响表观利润增速。公司全年毛利率为85.21%（-0.76pct），若剔除股份支付的影响国内业务毛利率为79.77%（+1.72pct）、国外业务毛利率为89.50%（基本持平）。

    费用端， 全年销售/ 管理/ 研发/ 财富费用率分别为3.68%/12.66%/15.37%/-0.08%，同比变化1.12/-0.49/1.28/-0.26 个pct，除各项业务受股权激励费用影响外，研发费用还由于自研PEG伊立替康进入II 期，全年同比+105.22%。整体全年扣非后归母净利率为44.75%，同比基本持平。公司全年毛利率为76.69%（-1.86pct），其中OK 镜毛利率89.66%（-0.55pct），主要是以前高毛利的检查、复查、试戴、材料被转出；护理产品毛利率54.83%（-0.65pct）相对稳定；普通框架镜及其他毛利率61.90%（-11.29pct），主要是并表子公司中低毛利的批发业务的收入转入；医疗服务毛利率72.30%（+19.29pct），高毛利的检查、复查、试戴、材料转入。

    费用端， 全年销售/ 管理/ 研发/ 财富费用率分别为18.83%/7.95%/2.11%/0.29%，同比变化0.42/-0.50/-0.07/0.37 个pct，整体全年扣非后归母净利率为37.67%（-7.93pct），下半年尤 其是四季度净利率同比较低，预计主要是受股权激励相关所得税和费用分摊影响，下半年两者合计影响公司利润约0.44 亿元。

    投资并购持续扩大自有视光终端，研发进展顺利。公司21 年公司直销占比提升至64.00%（+2.05pct），全年公司通过新设78 家和并购30 家新增108 家子公司，减少22 家；新增的合作终端300 多家，目前已建立合作关系的终端总数超过1400 家，其中参股和控股的终端超过350 家。

    研发方面，自产镜片材料研发完成，正处于药监局全性能检验阶段，22 年有望小批量试用、自产润滑液已完成临床试验并申报注册，有望22 年完成注册审批、超高透氧OK 镜临床试验已完成大部分样本入组、阿托品滴眼剂的院内制剂申报已受理，有望于22 年完成大部分临床前研发工作。

    维持“买入”评级。公司是国产角膜塑形镜先驱，经过多年经营形成梦戴维、DreamVision 和日戴维等知名角膜接触镜品牌，且通过经销和自营并购形成强大的销售渠道，是国内眼视光领域稀缺标的。

    预计22-24 年归母净利润为7.63/10.00/13.29 亿元，对应当前PE 为40/30/23 倍，维持“买入”评级。

    风险提示。产品销量不及预期；终端拓展进展不及预期；新品研发不及预期；竞争压力大于预期。