2020 年前三季度实现营收14.20 亿元，同比+1.87%；归母净利润4.33 亿元，同比+0.58%；扣非归母净利润4.25 亿元，同比+2.06%，业绩处于预告中值，符合预期。

    　　业绩符合预期，与同期基本持平。2020 年前三季度实现营收14.20 亿元，同比+1.87%；归母净利润4.33 亿元，同比+0.58%；扣非归母净利润4.25 亿元，同比+2.06%。单季度看2020Q3 实现营收5.50 亿元，同比-6.17%；归母净利润1.74 亿元，同比+0.49%；主要系四联苗换标工作以及费用增加影响了Q3 单季度的业绩表现；整体看公司业绩与上年度同期持平，Q4 值得期待。

    　　期间费用率略有增长，毛利率维持稳定。2020 年三季度公司销售、管理、研发、财务费用率40.49%、8.52%、10.00%、-0.99%，同比+0.97、+0.63、+0.96、-1.49 pcts，期间费用率总体略有增长，导致公司利润增速低于营收增速。研发费用率提高主要系创新疫苗研发项目的开发投入所致。公司前三季度毛利率92.91%（+1.02 pcts），净利率30.51%（-0.39 pct）。

    　　23 价肺炎疫苗迅速放量，四联苗量价提升。2020 年前三季度疫苗批签发情况：

    　　1）23 价肺炎疫苗批签发243.7 万支，同比+172.98%，上市第二年迅速放量，市场总批签发占比达24.47%；2）四联苗批签发466.5 万支，同比+84.85%，公司四联苗完成预填式包装更替，相比西林瓶280 元/瓶，中标价提高至368 元/瓶，目前已中标省份达27 个；3）Hib 疫苗批签发168.9 万支，同比-5.09%；4）乙肝疫苗与麻风二联苗因生产基地搬迁，暂无批签发，乙肝疫苗6 月份获药品补充申请批件，2021 年有望恢复产能；5）国际业务方面，公司23 价肺炎多糖疫苗取得乌兹别克斯坦注册证书，有利于未来开拓国际市场。

    　　品种进入收获期，新冠疫苗获批临床。公司13 价肺炎结合疫苗进入优先审评，预计2021 年上市，13 价肺炎结合疫苗为目前全球最为畅销疫苗，公司有望成为继沃森之后全国第二家上市13 价肺炎疫苗企业。三代狂犬疫苗已获得临床总结报告，准备申请上市；冻干Hib、四价流脑多糖疫苗报产；IPV 和EV71 分别处于Ⅲ期、Ⅱ期临床；大品种DTP-IPV 四联苗、DTP-IPV-Hib 五联苗申报临床获得受理。公司管线布局进入收获期，2021 年各品种有望陆续上市；管线梯队丰富，远期增长动力充足。公司布局三条路线推进新冠疫苗研发，灭活疫苗（Vero细胞）获批临床，ChAdOx1 腺病毒载体疫苗与重组VSV 病毒载体疫苗处于临床前研究阶段，其中腺病毒载体疫苗为合作项目，在全球范围内进行Ⅲ期临床，目前处于技术转移阶段。产能方面，公司与深圳南山区建设新冠疫苗生产车间，预计年底竣工，提供1 亿剂的产能，并在2021 年底前达到2 亿剂。

    　　风险因素：PCV13/HDCV 审评进度不达预期，四联苗市场推广不及预期，乙肝疫苗复产不及预期，新冠疫苗研发合作不及预期。

    　　投资建议：考虑到Q3 业绩系四联苗换标工作以及费用增加影响，同时考虑股权激励及增发股本变动，我们下调2020/2021/2022 年净利润预测分别为7.91/12.99/19.71 亿元（原预测8.41/13.83/21.02 亿元），对应EPS 预测分别为1.16/1.91/2.90 元（原预测为1.25/2.06/3.13 元），当前股价对应PE 为148/90/59倍。但同时考虑到：①疫苗行业其竞争门槛高，最强管理法颁布后行业龙头有望实现强者恒强；②伴随着人口老龄化、新冠疫情催化及大众健康意识觉醒，其未来业绩确定性较强；③同时公司多路线布局新冠疫苗，管线产品逐步进入收获期，维持“买入”评级。