【投资要点】

    　　盈利水平整体提升。2020 年前三季度实现营收14.2 亿元，同比+1.9%；归母净利润为4.3 亿元，同比+0.6%；扣非净利润为4.2 亿元，同比+2.1%。公司Q3 单季度实现营收5.5 亿元，同比-6.2%，环比-20.6%；单季度归母净利润为1.7 亿元，同比+0.5%，环比-32.6%。公司2018/2019/2020 前三季度归母净利润分别为3.8 亿元、4.3 亿元、4.3亿元，盈利水平整体提升。随着国内疫情得到控制，疫苗接种逐步恢复，公司疫苗销售推广工作顺利推进，产品销量逐步增长。

    　　研发费用率稳步提升。报告期内，公司毛利率为92.9%，同比+1.02pct；净利率为30.5%，同比-0.39pct；费用方面，2020Q3 单季度公司销售/管理/财务/ 研发费用率分别为41.8%/7.5%/-1.1%/10.4% ， YOY+0.09pct/+0.86pct/-1.43pct/+1.17pct ， 环比变动分别为+4.18pct/+1.12pct/+0.15pct/+3.19pct。2020 年前三季度公司销售费用率/ 管理费用率/ 财务费用率/ 研发费用率分别为40.5%/8.5%/-1%/10%，YOY +0.98pct/+0.64pct/-1.51pct/+1pct；综合来看，公司期间费用率为58%（去年同期56.9%），费用投放基本持平。

    　　管线丰富，在研产品即将进入收获期。公司稳步推进13 价肺炎球菌结合疫苗、冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）、Sabin 株脊髓灰质炎灭活疫苗（Vero 细胞）等多个项目的研发工作。报告期内，13 价肺炎球菌结合疫苗被纳入优先审评，吸附无细胞百白破联合疫苗获得药品注册批件，乙肝疫苗完成生产场地变更并获得补充申请批件，Hib疫苗Ⅳ期临床研究符合药品注册的要求并获得药品补充申请批件，冻干b 型流感嗜血杆菌结合疫苗项目处于生产注册申请审评阶段。

    　　现金流增长强劲。前三季度公司经营性现金流净额5.1 亿元，同比+89.8%；2020Q3 经营性现金流净额4.8 亿元，同比+236.5%。销售商品、劳务收到的现金10.6 亿元（YOY-11.9%），收现率为74.9%。报告期内，公司经营现金流大幅增长，现金流增速亮眼。货币资金方面，期末公司货币资金余额为12.7 亿元，同比+735.5%；应收账款方面，期末公司应收账款余额为14.1 亿元，同比+31.7%，应收账款占流动资产的比重为26.1%；资本结构方面，报告期末公司资产负债率为18.4%，资本结构较为稳健。

    　　【投资建议】

    　　公司为国内最早从事重组乙型肝炎疫苗生产的企业之一，生产规模位居国内疫苗行业前列。公司持续研发创新，具有丰富的疫苗产品梯队，其中目前处于临床前研究、临床研究或申请药品注册批件的在研项目30 余项。未来随着在研疫苗项目的产业化，将极大丰富公司产品种类，进一步增强公司竞争实力。预计公司2020/2021/2022 年营业收入为24.61/35.99/56.94 亿元，归母净利润为7.12/11.18/16.93 亿元，EPS 分别为1.05/1.64/2.49 元,对应PE 分别为164/105/69 倍，给予公司“增持”评级。

    　　【风险提示】

    　　研发进度低于预期；

    　　疫苗产品销售低于预期；

    　　疫苗安全事件。