事件:2022 年4 月27 日,公司发布2021 年报及2022 一季报。2021 年实现营业总收入36.52 亿元,同比增长61.51%;归母净利润12.63 亿元,同比增长86.01%;扣非归母净利润11.91 亿元,同比增长91.90%。2022Q1 实现营业总收入8.71 亿元,同比增长215.75%;归母净利润2.74 亿元,同比增长987.71%;扣非归母净利润2.48亿元,同比增长2763.78%。

    21 年新冠贡献明显增量,22Q1 常规品种恢复、PCV13 放量。2021 年公司营收快速增长,新冠疫苗6 月份开始上市销售,贡献约50%收入体量。分季度来看,21Q4实现营收12.76 亿元(+51.73%),归母2.27 亿元(-7.60%),净利率17.81%(-11.43pp),预计与新冠疫苗降价、常规品种受新冠接种挤兑、费用分摊等有关。22Q1 实现营收8.71 亿元(+215.75%),归母2.74 亿元(+987.71%),净利率31.40%(+22.28pp),由于22 年防疫政策的变化以及公司渠道改革,常规品种四联苗、乙肝疫苗等开始恢复销售,同时新品PCV13 在去年Q4 铺货准备下开始贡献新增量。

    新冠接种降低销售费用,其他费率保持稳定。2021 年公司销售费用5.78 亿元(-34.17%),销售费率15.83%(-23.01pp),新冠集中接种从而减少终端销售推广。管理费用2.53 亿元(+50.33%),管理费率6.93%(-0.52pp),费用率保持稳定。财务费率-1.62%(-0.67pp)。另外研发费用3.54 亿元(+32.65%),研发费率9.70%(-2.11pp),研发项目稳步推进。2021 年应收款项合计18.58 亿元,占收入50.88%(-20.47pp),新冠疫苗与常规疫苗相比回款较快。存货余额10.58 亿元,占资产比重7.48%(+2.92pp),公司增加了新冠疫苗原材料、产成品的储备。

    产品管线进入收获期,布局多个重磅品种。PCV13:公司PCV13 在9 月获批上市,截至22Q1 已批签发11 批次,我们预计国内PCV13 市场规模2026 年有望达到106亿,公司2026 年销售额有望达到32 亿元。HDCV:狂苗金标准,我们预计HDCV 市场规模2026 年可达到59 亿,公司HDCV 已报产,预计22 年获批上市,2026 年销售额可达18 亿。另外,MCV4、MPSV4、EV71、IPV、冻干水痘等多个II/III 期品种值得期待。同时公司也布局DTaP-IPV-Hib 五联苗、DTaP-IPV 四联苗、麻腮风水痘四联苗、五价口服轮状病毒活疫苗、四价手足口病、四价流感、PCV20 等多个前沿重磅品种。同时公司积极布局腺病毒载体、mRNA 等新型技术平台,进一步丰富产品管线。

    盈利预测与投资建议:预计2022-2024 年公司营业收入分别为56.17、73.19、97.08亿元,同比增长53.81%、30.30%、32.64%;归母净利润分别为17.74、24.35、33.94亿元,同比增长40.44%、37.24%、39.37%。常规疫苗2022-2024 年收入43.92、60.94、84.83 亿元,同比增长101.55%、38.75%、39.21%;净利润13.18、21.33、29.69亿元,同比增长141.86%、61.87%、39.21%,维持“买入”评级。

    风险提示:研发进度低于预期风险,疫苗产品销售不达预期风险,疫苗行业负面事件风险;新冠病毒变异导致疫苗失效风险;研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。