事件：2022 年10 月27 日，公司发布2022 年三季报。2022 年前三季度实现营业总收入25.65 亿元，同比增长7.90%；归母净利润2.03 亿元，同比下滑80.40%；扣非归母净利润1.44 亿元，同比下滑85.49%。

    剔除新冠资产减值影响，常规疫苗维持高增。2022 前三季度常规疫苗收入23.83 亿元（+89.75%），其中四联苗收入同比增长56.41%，乙肝疫苗收入同比增长33.58%，PCV13 价逐步放量。剔除新冠资产减值和研发支出费用化影响，前三季度常规疫苗归母净利润维持高增。分季度来看，22Q3 实现营收7.37 亿元（-44.36%），其中常规疫苗实现营收7.35 亿元（+101.42%）。

    新冠研发支出费用化，销售费用逐渐恢复。2022 前三季度公司销售费用8.87 亿元（+81.70%），销售费率34.57%（+14.04pp），PCV13 开始在全国大规模推广。管理费用1.87 亿元（+15.56%），管理费率7.29%（+0.48pp）。财务费用-2160 万元（-45.29%），财务费率-0.84%（+0.82pp）。研发费用5.89 亿元（+161.34%），研发费率22.65%（+13.30pp），公司对新冠研发支出进行费用化，其他研发项目正常进行。

    产品管线处于国内第一梯队，多个重磅品种进入收获期。PCV13：公司PCV13 在21.9获批上市，截至22Q3 已批签发32 批次。HDCV：公司HDCV 已进入发补阶段，预计22 年底上市。IPV、冻干水痘、EV71、MCV4、MPSV4 等多个品种处于II/III 期，同时积极布局DTaP-IPV-Hib 五联苗、DTaP-IPV 四联苗、麻腮风水痘四联苗、五价口服轮状病毒活疫苗、四价手足口病、四价流感、PCV20 等多个前沿重磅品种。

    盈利预测与投资建议：考虑到公司计提新冠相关资产减值和研发支出费用化，同时疫苗准入进度受到各地疾控精力分配影响，我们下调2022-2024 年公司营业收入分别为34.76、52.67、81.48 亿元（调整前为46.07、62.90、86.44 亿元），同比增长-4.83%、51.54%、54.70%；归母净利润下调至3.23、17.37、28.11 亿元（调整前为7.92、21.24、30.36 亿元），同比增长-74.47%、438.55%、61.81%。常规疫苗2022-2024 年收入32.93、52.64、81.45 亿元，同比增长100.36%、59.86%、54.73%，维持“买入”评级。

    风险提示：研发进度低于预期风险，疫苗产品销售不达预期风险，疫苗行业负面事件风险；新冠病毒变异导致疫苗失效风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。