事件：公司发布2022年报及2023年一季报，2022年实现营业收入31.6亿元，同比下滑13.6%；实现归属于母公司股东净利润-1.3 亿元；实现扣非后归母净利润-1.8 亿元。2023 年一季度实现营业收入7.5 亿元，同比下滑14.1%，实现归属于母公司股东净利润2.1 亿元，实现扣非后归母净利润1.9 亿元，同比下滑23.6%。

    常规疫苗增速亮眼，新冠疫苗高基数影响表观增速。分季度来看，公司2022Q1/Q2/Q3/Q4 单季度营业收入分别为8.7/9.6/7.4/5.9 亿元（+214.6%/+23.4%/-44%/-53.5%），实现归母净利润分别为2.7/-1.5/0.8/-3.4 亿元（+987.7%/-149%/-88%/-247.9%）。公司净利润较去年同期下降主要系新冠灭活疫苗相关资产计提减值及Ⅲ期临床支出费用化所致。从盈利能力来看，公司2022 年毛利率为84.2%（+11pp），销售费用率为34.4%（+18.6pp），主要系新冠疫苗销量下滑所致，管理费用率为7.3%（+0.4pp），基本保持稳定。净利率为-4.2%，主要系新冠资产减值以及研发费用化处理所致，研发费用率为25.4%（+15.7pp），主要系公司加大研发投入所致。

    主营产品均实现较高增长。2022 年公司常规疫苗（不含新冠疫苗）实现销售收入29.5 亿元，同比增长85.4%。其中，主要产品四联苗销售收入较上年同期增长54.2%，乙肝疫苗销售收入较上年同期增长26.3%，公司新产品13 价肺炎球菌多糖结合疫苗逐步放量。2023年第一季度常规疫苗（不含新冠疫苗）实现销售收入7.5 亿元，较上年同期增长3.4%。

    未来2-3 年产品获批阶梯性增长，贡献公司长期业绩增量。公司目前共有在研项目30 多个，已有13 项进入注册程序。预计未来两年有4-5 个新品种获批。

    其中冻干二倍体狂苗作为行业金标准已经收到现场核查通知书，冻干水痘疫苗已于22 年3 月完成Ⅰ、Ⅲ期临床试验总结报告，结果显示公司疫苗对1~55 岁健康水痘易感人群具有良好的免疫原性和安全性。此外，MCV4、IPV 等疫苗均进入或完成临床Ⅲ期阶段，重组EV71 疫苗已经完成Ⅱ期临床，目前正准备转做四价手足口病疫苗，五价轮状病毒疫苗等均已获得临床试验批准通知书，产品管线立足创新，着重解决现存未满足需求，长期发展动力充足。

    盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年EPS 分别为0.96 元、1.39 元及1.69元。长期看，新产品13 价肺炎疫苗、人二倍体狂苗获批上市2023 年有望加速放量，作为国内创新疫苗企业龙头，公司在研管线丰富，未来2-4年将有多个品种获批，长期增长确定性较强，维持“买入”评级。

    风险提示：新产品研发低于预期风险，产品降价风险。