事件：公司发布2023 年半年报。2023 年上半年，公司实现营业收入17.31 亿元，同比下降5.32%；归母净利润5.10 亿元，同比增长323.58%；扣非归母净利润4.30 亿元，同比增长397.50%。Q2 单季度，公司实现营业收入9.82 亿元，同比增长2.69%；归母净利润3.05 亿元，同比增长299.21%；扣非归母净利润2.40 亿元，同比增长248.27%。

    　　2023H1 公司收入端出现下滑主要系去年收入中有一定的新冠疫苗贡献，从常规苗销售来看，2023H1 公司常规苗实现销售收入17.64 亿元，同比增长7.03%；其中13 价及23 价肺炎疫苗分别同比实现了61.30%和64.19%的高增长；利润端增速较快主要系去年同期受计提新冠灭活疫苗相关资产减值准备等因素影响基数较低。

    　　毛利率小幅增长，期间费用率有所下降。2023H1，公司毛利率为86.75%，同比增长0.06pct；净利率29.50%，同比增长22.90pct；期间费用率为54.31%，同比下降3.54pct，其中销售费用率34.46%，同比增长1.25pct，管理费用率5.78%，同比下降1.25pct，研发费用率14.15%，同比下降4.46pct；财务费用率-0.08%，同比增长0.92pct，主要系本报告期利息收入减少所致。单Q2 来看，公司实现毛利率87.38%（+0.03pct）、净利率31.05%（+47.06pct）、销售费用率34.33%（+1.05pct）、管理费用率4.93%（-2.49pct）、研发费用率16.32%（-9.24pct）、财务费用率0.09%（+1.24pct）。

    　　公司研发管线布局丰富，助力公司持续发展。公司注重新产品研发，截至2023 年半年报拥有30 余项在研项目，共16 项进入注册程序，其中：（1）人二倍体狂苗与水痘减毒活疫苗处于申请药品注册批件阶段，已完成注册现场核查及GMP 符合性检查；（2）sIPV 已于2022 年11 月获得Ⅲ期临床试验总结报告；（3）四价流感和五价轮状疫苗分别于2023 年2 月和3 月开启I 期临床试验并完成首例受试者入组；（4）麻腮风联合减毒活疫苗和吸附破伤风疫苗分别于2023 年1 月和4 月获得NMPA 药物临床试验批准。同时，公司已布局研制四价手足口病疫苗、麻腮风水痘疫苗、20 价肺炎球菌多糖结合疫苗、重组带状疱疹疫苗、重组呼吸道合胞病毒疫苗（RSV）等疫苗的研发。未来若在研产品陆续获批上市，将进一步丰富公司产品管线，为公司持续发展提供重要保障。

    　　持续拓展产品海外布局，稳步推进国际化战略。继2022 年至2023年4 月公司陆续与菲律宾、印度尼西亚、巴基斯坦等国合作方签署合　　作协议后，公司国际化进程持续推进，在多国取得实质性进展：（1）2023 年5 月，公司与沙特阿拉伯医药进口商签署授权及代理协议，双方共同推动公司13 价及23 价肺炎疫苗在沙特当地的注册、上市、经销；（2）2023 年5 月，公司与印度头部制药企业签订授权代理协议，双方共同推动公司13 价肺炎疫苗在当地的注册、上市、经销；（3）2023 年8 月，公司重组新型冠状病毒疫苗（Y25 腺病毒载体）获印尼清真认证，该产品作为公司首个获得清真认证的疫苗品种，有助于公司开拓全球互认的穆斯林市场，标志着公司在海外布局方面再次取得显著成果。随着公司持续加大国际化拓展力度，公司的行业地位与竞争力有望进一步提升。

    　　投资建议：我们预计公司2023 年-2025 年的营业收入分别为39.74亿元、53.97 亿元、67.22 亿元，归母净利润分别为10.92 亿元、14.86亿元、18.72 亿元，对应EPS 分别为0.98 元、1.33 元、1.68 元，对应PE 分别为27.2 倍、20.0 倍、15.9 倍，维持增持-A 的投资评级，6 个月目标价为34.22 元，相当于2023 年35 倍的动态市盈率。

    　　风险提示：疫苗市场推广及销售不及预期、新产品研发进度不及预期、国际化拓展进度不及预期。