3Q23 收入同比基本持平

    　　公司公告1~3Q23 营收、归母净利、扣非净利24.6、7.0、6.0 亿元（-4%、+243%、+317% yoy），剔除去年同期新冠疫苗影响，我们预计常规疫苗收入同比个位数增长，利润大幅增长主因1~3Q22 计提新冠相关减值致基数较低。3Q23 实现收入、归母净利、扣非净利7.3、1.9、1.7 亿元（-0.5%、+126%、+195% yoy）。我们预计2023-25 年归母净利11.1/14.5/19.0 亿元，考虑到PCV13 稳步放量，给予公司2023 年PE 估值35 倍（可比公司Wind 一致预期PE 中值33 倍，基于方差较大采取中值；考虑公司国际化潜力给予溢价），对应目标价34.71 元（前值36.70 元），维持“买入”。

    　　季度销售略受诊疗环境影响：PCV13 延续增势，四联苗有所回落1）我们预计1～3Q23 DTaP-Hib 收入7~8 亿元（1～3Q22 9~10 亿元），3Q23 收入约2 亿元（2Q22 约2~3 亿元），预计主因新生儿出生量波动。

    　　四联苗为成熟品种、增长依赖POV 渗透，未来预计保持平稳增长；2）我们估算1～3Q23 HepB 收入约~5 亿元，同比基本持平，预计2023 年保持平稳；3）我们预计1~3Q23 PCV13 收入~10 亿元（1~3Q22 7~7.5 亿元），3Q23 收入3~4 亿元，公司已完成30 个省份准入、覆盖率2023 年目标提至60%，我们预计23 年收入有望同比+30~40%至13~14 亿元。

    　　在研管线顺利推进

    　　1）9M23 人二倍体狂苗获批，为国内第二家获批，考虑生产及批签发节奏，我们预计有望于2H24 开始贡献收入；2）我们预计冻干痘苗有望于1H24获批；3）IPV 和MenACYW 已获得III 期临床试验总结报告，rEV71 二期完成，RV5、IIV4 处于临床一期，五联苗、百白破脊灰、麻腮风、破伤风、四联苗获批临床，有望逐步推进补充产品阵列；3）新冠疫苗研发方面，灭活海外三期中，二代苗在灭活及mRNA 双路径推进中。

    　　疫苗国际化：PCV13 获印尼批件，2024 起有望贡献增量1）10M23 公司PCV13 获得印尼上市许可，2022 年印尼新生儿约443 万人，已获批PCV13 企业包括辉瑞、沃森等，公司将积极参与当地疫苗招投标，有望于2024 年逐步获得订单，未来实现本地化生产后有望进一步扩大份额。此外，公司已与巴基斯坦、沙特、印度等就PCV13 及水痘疫苗签署合作协议。2）财务指标：1~3Q23 公司销售费率34.3%，同比-0.3pct；管理费率7.0%，同比-0.3pct，我们预计主因费用控制；研发费率14.6%，同比-8.0pct。1~3Q23 经营净现金流同比提升140%至6.3 亿元，主因上年同期支付特许权使用费。

    　　风险提示：研发不达预期，产品推广不达预期。