核心观点

    垃圾填埋气发电龙头，市场领先地位持续巩固。公司为国内垃圾填埋气治理领先服务商，专注于沼气综合利用和碳减排事业十余年，形成以沼气发电为主、碳减排交易、移动储能、固废处置、多元化发展的环保能源产业链。现拥有河南、安徽、湖北等省市及海外在内沼气综合利用项目100 余个，拥有专利40 余项，投产运营项目数量位于行业前列。

    2017-2021 年，公司营业收入CAGR 为21.63%；归母净利润CAGR 为17.08%，业绩实现较快增长。

    沼气发电市场空间广阔，公司市占率领先。“十四五”规划和2035年远景目标纲要首次提出的甲烷排放控制，中国加快部署甲烷减排工作。

    中美气候谈判和合作持续推进，中美两国在气候问题上的合作领域包括甲烷减排，将进一步打开甲烷治理的需求空间。2020 年我国沼气发电并网装机容量903 兆瓦，仅相当于欧洲装机规模的7%，美国装机规模的39%，装机量上与欧美先进水平仍有较大的差距，沼气发电的未来增长潜力较大。公司为填埋气发电行业龙头，公司装机容量在行业内优势显著。截至2022H1，公司在运的填埋气利用项目总数107 个，项目总装机容量192.48MW，另有34 个项目在建。公司装机规模国内领先，2020 年公司并网装机容量占全国容量的19.25%。

    CCER 重启在即，碳交易有望成公司第二增长曲线。2022 年10 月27 日，生态环境部应对气候变化司表示我国 CCER 的重启工作将从顶层制度设计等方面逐步推进。我们认为当前 CCER 市场顶层设计的修订工作已在落实当中，CCER 市场有望加速回归。甲烷利用项目作为 CCER的重点项目之一，通过CCER 上线交易，可以抵消碳排放配额的清缴，获得减排效益，以百川为代表的填埋气回收、沼气利用等相关行业内公司有望迎来新的发展机遇。截至2020 年底，公司已有14 个CCER 备案注册项目，可以在国内碳排放权相关市场参与交易，CCER 项目数量领跑同行，若开放重启碳交易，公司潜在CCER 项目装机容量有望为公司贡献较强的营收和净利润弹性。

    储能项目稳步推进中，有望贡献高弹性业绩增量。2022 年公司发行可转债4.2 亿元，其中1.1 亿元资金拟用于购置移动储能车项目，项目运营期为10 年，计划分3 年购置移动储能车，预期此项目税后财务内部收益率为18.66%，税后投资回收期为3.82 年。移动储能车是热能公路运输中的核心设备，降低用热成本和减少碳排放量，提高企业热能利用率。

    我国居民及工业企业供热需求量旺盛，未来市场需求广阔。公司储能供热业务收入近年来业绩增量贡献突出，且现有客户或意向客户较多，移动储能供热业务在未来有望逐步实现产业规模效应，为公司贡献业绩新增量。

    投资建议

    公司是国内领先的垃圾填埋气治理服务商，有望充分受益于双碳目标下甲烷减排需求以及CCER 重启在即背景下的碳交易市场空间，同时储能业项目稳步推进，有望贡献高弹性业绩增量，看好在高景气赛道下公司作为行业龙头的长期价值空间。我们预计公司2022/2023/2024 年分别实现营业收入5.10/6.16/9.71 亿元，归母净利润0.61/1.09/1.48 亿元。

    基于1 月10 收盘价27.36 元，对应2022/2023/2024 年PE 分别为71.58X/40.26X/29.70X，首次覆盖给予“推荐”评级。

    风险提示

    沼气发电电价补贴政策变化风险；新项目减少和垃圾填埋气不足风险；CCER 等政策进度不及预期。