受行业竞争加剧及成本上升压力，2022 年公司业绩略低于预期，2023Q1 业绩恢复增长符合预期。传统膜业务随着疫情影响结束而回归常态，工业水处理及资源化利用领域正在发力；公司凭借自产吸附剂良好性能以及全链条总包能力，过往已中标多个盐湖提锂吸附剂中试以及膜工程项目，且2023 年又先后陆续中标4 个项目，助力公司业绩弹性释放可期。我们给与公司2024 年目标PE 20 倍，折合目标价38 元，维持“买入”评级。

    　　 2022 年业绩略低于预期，2023Q1 业绩符合预期。公司2022 年实现营业收入7.41 亿元，同比增长37%；实现归母净利润0.43 亿元，同比下降38%。业绩略低于预期系疫情影响下传统膜行业需求放缓竞争加剧，且原材料和人工成本有所上升。公司2023Q1 实现营业收入1.36 亿元，同比增长30%；实现归母净利润0.05 亿元，同比增长14%，业绩符合预期。

    　　 新领域需求旺盛带动收入高增，传统领域承压致使毛利率下滑。受益于盐湖提锂、磷酸铁清洁生产、钛白酸洗水资源化利用等新能源产业链旺盛需求，公司2022 年收入高增。全年毛利率同比下降14pcts 至23%，其中膜集成技术整体解决方案及其成套设备业务毛利率同比下降19pcts 至15%，系传统水处理业务下游需求放缓竞争激烈；材料及配件业务毛利率同比上升8pcts 至64%，系而公司吸附剂、特种有机膜等材料在新兴领域应用较多，竞争力较强。2022 年公司期间费用率管控良好， 其中管理/ 销售/ 财务费用率分别同比下降2.7/3.0/1.2pcts。公司全年经营性净现金流同比下降0.75 亿元至-0.49 亿元，随着经济复苏、公司加强应收账款管理，我们预计今年现金流情况将有所改善。

    　　 吸附剂新成长曲线启动在即，聚焦工业水处理和资源化等新需求。公司规划产能6,000 吨/年的吸附剂已经开始陆续投产，并有望于年中完全投产。凭借自产吸附剂良好的吸附能力、低溶损率等优良性能指标，公司过往已中标多个盐湖提锂吸附剂中试项目，且2023 年又先后中标吉布茶卡盐湖和班戈错盐湖各2,000 吨/年氯化锂生产线BOT 项目，收入有望高增且收入持续性得到加强。虽然2022 年公司在膜传统应用领域收入有所下滑，但公司聚焦工业水处理和资源化利用方向，签订多个工业园区污水集中处理订单并积极推进钛石膏资源化项目，有望带动膜工程和材料总体收入持续增长。

    　　 风险因素：锂盐价格剧烈波动的风险；盐湖提锂技术路线变化的风险；上游盐湖提锂工程建造及产能扩张不及预期的风险；公司膜材料及设备销售不及预期的风险；公司吸附剂销售新增订单不及预期的风险。

    　　 投资建议：传统膜业务随着疫情影响结束而回归常态，吸附剂业务有望随着公司产品性能在中标项目验证和提锂需求高增迎来业务迅速增长。我们调整部分财务及经营数据假设，调整2023~2024 年EPS至0.87/1.88 元（原预测0.89/1.70元），新增2025 年EPS 预测2.62 元，当前股价对应PE 分别为37/17/12 倍。

    　　考虑公司吸附业务处于大规模产业化起步阶段且膜技术业务增长相对缓慢，参考可比公司蓝晓科技2024 年Wind 一致预期PE 29 倍，给予公司30%的估值折让，对应公司2024 年目标PE 20 倍，折合目标价38 元，维持“买入”评级。