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    10 月15 日晚，公司发布2021 年第三季度报告，前三季度实现营收28.54 亿元，同比增长45.03%，归母净利润3.23 亿元，同比增长44.45%，扣非净利润2.96 亿元，同比增长42.74%，第三季度实现营收10.32 亿元，同比增长47.16%，归母净利润1.21 亿元，同比增长39.94%，扣非净利润1.19 亿元，同比增长44.93%。

    简评

    1、2021Q3 营收、利润双高增，好于市场预期。

    公司2021Q3 实现营收10.32 亿元，同比增长47.16%，环比增长7.30%，归母净利润1.21 亿元，同比增长39.94%，环比基本持平，扣非净利润1.19 亿元，同比增长44.93%，环比增长10.81%，好于市场预期。此前，市场担忧三季度PC 通信模组需求减弱影响公司业绩，但实际情况是公司2021Q3 收入同比增速较2021Q2的同比增长29.04%提升18.12pct，再次呈现高速增长势头。IDC数据显示：2021Q3 全球PC 出货量为8670 万台，同比增长3.9%，环比增长3.7%，增速较此前几个季度有所回落，主要与基数有关。

    我们认为，当前蜂窝PC 渗透率仍低，提升空间较大。另外，我们预计2021Q3 公司支付类、车载类、网关类等通信模组实现了较快增长，支撑业绩高增。考虑到原材料短缺涨价、运费上涨、“限电限产”等诸多外在不利因素，公司2021Q3 营收、利润实现双高增实属不易，反映了通信模组行业的高景气度，以及公司作为龙头具备较强的综合管理能力与抗风险能力。随着各项不利因素边际缓解，公司发展有望保持较好势头。

    2、存货环比下降，芯片短缺或边际缓解，毛利率修复值得期待。

    公司2021Q3 毛利率为25.05%，同比下降7.00pct，环比下降0.84pct，同比下降较多与2020Q3 高基数（历史最高）、原材料价格及运费上涨、人民币升值等因素有关。截至2021Q3 末，公司存货为9.17 亿元，环比下降1.55 亿元，系2019 年以来首次环比下降，我们认为这反映了公司判断芯片供应紧张的情况正逐步缓解，我们预计该操作也符合市场发展趋势。鉴于公司向下游客户的价格传导也在逐步体现，我们预计公司毛利率修复值得期待。

    3、净利率保持较高水平，得益于规模效应与费用管控良好。

    公司2021Q3 净利率11.68%，同比下降0.60pct，环比下降1.04pct，净利率同比基本保持稳定，主要得益于规模效应与费用管控等带来的费用率下降。公司2021Q3 期间费用率14.10%，同比下降6.68pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比下降1.63pct、1.09pct、2.08pct、1.88pct；2021Q3 期间费用率环比下降1.21pp，其中研发费用率环比下降1.54pp。总体来看，公司的研发费用率虽然下降，但研发费用绝对值仍同比增长，但增速慢于营收增速，我们认为一方面是公司收入规模扩大，有规模效应，另一方面2020年正是公司5G、Cat1、车载等研发的关键阶段，随着这些产品规模商用，研发投入强度可以适度下降。此外，公司的财务费用明显下降，主要系去年下半年汇兑损失较高。

    4、锐凌无线收购稳步推进，有望增厚业绩、实现协同发展。锐凌无线于2020 年完成对Sierra Wireless 全球车载模组业务的收购，成为全球知名车载通信模组供应商，客户包括LG、马瑞利、松下等Tier1，以及大众、PSA、FCA 等知名整车厂。根据佐思产研报告，2019 年、2020 年锐凌无线在车载无线通信模组市场的占有率分别为17.6%、19.1%，处于全球领先水平。2020 年，锐凌无线实现营收16.14 亿元、净利润0.69 亿元。目前公司对锐凌无线持股49%，正稳步推进收购锐凌无线剩余股权，完成交易后锐凌无线将纳入公司合并报表，增厚公司业绩。公司与锐凌无线在客户资源、原材料采购和技术研发方面高度互补，双方融合有望发挥出显著的协同效应，进一步扩大公司在车联网领域的市场渗透力，加快公司在国内外车载通信模组市场的扩张速度。

    5、笔电蜂窝模组渗透率有望大幅提升，公司保持较强竞争力。根据Strategy Analytics 数据，2020 年全球笔电出货量达到2.27 亿台，同比增长32%，其中具有蜂窝通信功能的笔电出货量达到1010 万台，同比增长71%，具有蜂窝通信功能的笔电渗透率达到4.45%，同比提升1.03pp。我们认为，随着运营商数据流量资费水平的持续下降，蜂窝通信笔电渗透率提升空间仍大，预计2025 年蜂窝笔电渗透率有望提升至20%以上。公司在笔电通信模组领域保持领先份额，未来将继续受益于蜂窝笔电渗透率的提升。

    6、盈利预测与投资建议。公司在笔电模组领域市场份额领先，通过收购Sierra Wireless 车载模组业务以及内生培育等完成车联网布局。我们认为，从公司的发展历程来看，公司战略布局领先，执行力较强，在物联网蜂窝通信模组行业脱颖而出，从上市前的中小型通信模组公司成长为具备全球竞争力的行业领先者，未来有望进一步提升市占率。我们维持此前盈利预测，假设不考虑锐凌无线并表，预计公司2021-2023 年营收分别为40.43亿元、55.79 亿元、75.05 亿元，归母净利润分别为4.20 亿元、5.68 亿元、7.32 亿元，对应PE 47X、35X、27X；假设2022 年锐凌无线并表，则2021-2023 年公司收入分别为40.43 亿元、80.86 亿元、105.25 亿元，归母净利润分别为4.20 亿元、6.32 亿元、8.24 亿元，对应PE 47X、31X、24X，重申“买入”评级。

    7、风险提示：蜂窝笔电需求不及预期；笔电模组市场竞争加剧；锐凌无线收购不成功或整合不成功；上游元器件短缺情况影响超预期；运费涨价超预期；汇兑影响超预期；疫情影响超预期；海外市场受国际环境影响等。