投资逻辑

    　　模组行业高景气，细分龙头盈利稳健。公司是国内头部模组厂商之一，深耕模组行业20 余年，近五年营收/归母净利润CAGR 为53.23%/53.20%，近三年毛利率/净利率行业第一。根据ABI Research 数据，2020 年物联网终端连接数为66.16 亿，2026 年将达237.2 亿，连接数激增为模组行业打开空间。2G/3G 加速退网，未来制式向高价值5G/LPWAN演进，我们测算2025年全球模组行业市场规模将近600 亿元，5 年CAGR 达12%。

    　　卡位优势突出，构筑技术、客户壁垒。公司近5 年研发费用率始终保持10%以上位于行业前列，以研发铸就技术优势。公司精准卡位POS/PC 赛道，与百富环球、惠普、联想等头部客户合作紧密，全球市占率50%；车载模组领域，公司锁定Tier1 客户，已同国内吉利、长城、比亚迪等头部车厂达成合作，预计以2.64 亿元对价收购锐凌无线剩余51%股权，通过其收购的Sierra Wireless 车载模组业务（20 年全球市占率19.1%，终端客户包括大众集团、PSA 及FCA）加速布局海外业务，构筑大客户高壁垒。

    　　PC/POS 赛道业务稳定但天花板可见，车载模组业务打开新增长曲线。未来5 年全球PC/POS 蜂窝模组市场CAGR 20%，基于公司全球市占率已近半，PC/POS 模组业务确定性强但天花板可见。公司通过收购+战略投资加速进军海内外车载模组市场，受益于网联化渗透率快速提升及5G/C-V2X 模组需求增加，预计全球25 年车载模组市场规模126 亿元，公司20 年车载业务营收四千万元，2023 年车载模组业务占比有望达到20%，成为公司增速最快的业务。未来公司基于POS/PC 现金牛业务，以车载模组业务打开新增长曲线，有望实现产品型公司向平台型公司转身。

    　　投资建议

    　　本报告预测未考虑锐凌无线并表情况，预计公司2021-2023 年收入分别为41.47 亿元/59.13 亿元/82.91 亿元，归母净利润分别为4.15 亿元/5.93 亿元/8.17 亿元，对应EPS 分别为1 元/1.43 元/1.98 元，给予公司2022 年50 倍PE，目标价为72 元，市值300 亿元，首次覆盖予以“买入”评级。

    　　风险

    　　车载模组业务推进不及预期；行业竞争加剧；原材料供应紧缺；外协代工带来生产波动；人民币汇兑损失，控股股东和高管减持风险。