公司2021 年实现营业收入41.09 亿元，同比+49.78%；归母净利润、扣非净利润分别为4.01/3.73 亿元，同比分别+41.51%/+42.72%。公司深耕PC、车载等大颗粒垂直行业，聚焦大客户，专注研发创新，综合竞争力持续提升。我们看好公司在PC 行业的领先地位和稳健增长、海外网关业务加速突破，亦看好公司国内车载业务拓展和收购锐凌无线后海外车载业务放量。我们给予公司2022 年40 倍PE，对应54 元的目标价，维持“买入”评级，重点推荐。

    　　 量价齐升驱动收入高速增长，毛利率承压使得利润释放低于预期。2021 年公司实现营业收入41.09 亿元，同比+49.78%。2021 年，公司收入维持高速增长态势，2021 年全年公司模组总出货量3476 万个，同比保持快速增长36.7%；产品均价109 元，同比+3.9%；2021 年下半年，公司模组出货量达1782 万个，同比+46.9%，环比+5.2%；2021 年下半年模组均价为119 元，环比上半年提升18%。出货量高增叠加均价提升驱动公司收入高速增长。利润端，2021 年公司实现归母净利润4.01 亿元，同比+41.51%；实现扣非归母净利润3.73 亿元，同比+42.72%。利润释放低于预期，主要原因为上游供应链扰动使得毛利率承压。

    　　2021 年，公司毛利率同比-4.21pcts 至24.1%，净利率9.77%，同比-0.57pcts。

    　　此外，2021Q4 公司实现营业收入12.56 亿元，同比+61.82%，环比+21.71%；归母净利润7815 万元，同比+30.51%；扣非归母净利润7677 万元，同比+42.65%。

    　　 供应链扰动带来毛利率持续承压，战略备货使得现金流波动。2021 年，受供应链持续面临缺货和涨价的压力影响，毛利率同比降低2.21pcts 至24.1%；Q4毛利率同比降低3.54pcts 至21.25%。存货方面，公司采取战略备货等措施积极备料，保障产品交付，2021 年公司存货达8.07 亿元，较期初增加19.17%，其中原材料同比大幅增长79.09%至15.6 亿元，公司有较强储备应对后续生产经营需要。同时公司打造数条外协自动化产线，不断提升供应链管理能力，为未来业务增长提供有力支撑。此外，公司备货增加导致现金支出大幅增加，2021年经营活动现金较去年同期3.37 亿元减少至-4.22 亿元。

    　　 降本增效成果显著，研发投入持续加大。公司2021 年期间费用率为16.07%，同比-2.3pcts，降本增效成果显现，规模效益增强。其中：销售费用率3.21%，同比-0.48pct；管理费用率2.1%，同比-0.88pct；汇率波动减弱带来汇兑损失减少，使得财务费用同比-60.35%至0.13 亿元。报告期内，公司持续加大研发投入和布局，研发费用同比大幅+49.23%至4.29 亿元，新获得发明专利27 项，公司核心竞争力持续提升。2021 年公司发布11 款新产品，产品品类不断拓展；同时，多个研发项目已完成或已部分投产，有望在2022 年实现量产。

    　　 下游需求景气度较高，PC 蜂窝渗透率持续提升，车载模组快速放量，海外网关CPE 有望加速突破：

    　　① PC 稳健增长。公司坚持深耕PC 高价值量场景，聚焦惠普、联想、戴尔等大客户，笔记本电脑蜂窝模组市场份额超50%，领先地位稳固。根据IDC 数据，21Q4全球PC 出货量达9270 万台，同比+1%；2021 全年出货量3.488 亿台，同比+14.8%，创2012 年以来新高。展望2022 年，随着蜂窝通信模组在PC 笔记本中渗透率的持续提升及高速率模组加速出货带动单价提高，公司PC 业务有望维持稳定较快增长；

    　　② 车载贡献核心动能。根据3 月29 日中国电动汽车百人会披露的数据显示，2021　　年全球新能源汽车销量达675 万辆，同比高速增长108%。其中，中国新能源汽车销量352 万辆，同比增长160%，渗透率持续提升。受益于新能源汽车加速放量、前装模组渗透率提升及产品从4G 向5G 升级，公司车载业务高速增长。

    　　公司通过广通远驰和锐凌无线两家子公司开展车载模组业务，其中广通远驰面向国内车企和核心零部件厂商，报告期内广通远驰实现收入3.97 亿元，同比高速增长近12 倍。锐凌无线主要面向海外车厂和合资车厂，在手订单充沛，有望受益于智能网联汽车的快速发展；预计2022 年车载业务将持续贡献核心增长动能；

    　　③ 海外网关FWA CPE 市场加速突破。根据ABI Research 预测，2021 年全球5GFWA CPE市场出货量将超过400 万台，预计2025 年增至1170 万台，2021-2025年CAGR 30.8%。此外，5G CPE 需要使用单价高的5G 蜂窝通信模组，因此CPE 是物联网通信众多应用场景中的高价质量场景。同时，从4G 到5G，全球CPE 行业格局发生变化，终端厂商显著增加，也为模组供应商提供了切入机会。

    　　我们预计2022 年CPE 业务也将成为公司增长的核心驱动力。

    　　 收购锐凌无线进展顺利，车载业务协同效应有望加强。公司通过锐凌无线完成对全球领先的Sierra 车载前装业务收购，目前正在推进收购锐凌无线剩余股份，已于2022 年2 月15 日回复深交所审核问询函。2022 年3 月1 日，因提交的财务资料过期，深交所暂停公司资产重组审核。公司表示将尽快更新资料、申请重新启动审核。后续全资控股后，公司将对锐凌无线供应链和研发等方面进行整合，广通远驰和锐凌无线在技术、品牌和市场拓展方面有望产生协同效应，引领车载模组行业发展。

    　　 风险因素：PC 的4G/5G 模组渗透率不达预期的风险；模组价格下滑超预期的风险；原材料缺货加剧的风险；车载业务进展不达预期的风险；市场竞争加剧的风险；中美贸易摩擦的不确定性；汇率波动的风险等。

    　　 投资建议：公司深耕PC、POS、车载等大颗粒的垂直行业，聚焦大客户，专注于研发创新，综合竞争力持续提升。我们看好公司在PC 行业的领先地位和稳健增长、海外网关业务加速突破，亦看好公司国内车载业务拓展和收购锐凌无线后海外车载业务放量。考虑到供应链缓解慢于预期，我们调整公司2022-2024年归母净利润预测至5.62/7.53/9.94 亿元（前2022/2023 年预测值为6.35/8.27亿元），同比+40%/34%/32%，对应2022-2024 年EPS 为1.36/1.82/2.40 元（前2022、2023 年预测值为1.54/2 元）。参考可比公司估值以及龙头估值溢价，给予公司2022E 40x PE, 对应目标价54 元，维持“买入”评级，重点推荐。