事件

    　　2019 年报：公司于4 月7 日晚发布2019 年报，2019 年公司实现营收7.56 亿元，同比下滑6.8%；实现归母净利0.31 亿元，同比下滑38%；实现扣非后归母净利0.23 亿元，同比下滑44%；实现加权平均ROE 5.8%，同比下滑4.7 个百分点。

    　　阳恒项目周期变更：江苏阳恒年产90,000 吨电子级硫酸项目建设周期由2 年调整为4 年。

    　　优化产品结构转型阵痛，Q4 业绩环比大增

    　　公司此前年报业绩与此前的业绩快报业绩一致。公司业绩下滑，主要由于①公司优化产品结构，减少对光伏行业的销售，导致超净高纯试剂营收同比下滑21%，功能材料、锂电材料、基础化工材料营收亦存在小幅下滑；②汇率波动导致采购成本上升；③折旧费用增加。从报表来看：①公司营收规模下滑，毛利率下滑，导致毛利润同比下滑0.26 亿元；②期间费用、税金及附加合计减少0.01 亿元；③各项减值及收益合计增加0.03 亿元；④所得税减少0.03 亿元。上述4 项合计对归母净利变化值贡献为-0.18 亿元，与实际变化值-0.19 亿元相比基本相符。

    　　单季度来看，Q4 单季公司实现营收1.86 亿元，同比下滑15%，环比下滑4.4%；实现归母净利0.10 亿元，同比下滑5.5%，环比增长60%；实现扣非净利0.09 亿元，同比增长26%，环比增长101%，Q4 业绩环比增幅巨大。

    　　巨额资本开支计划，成长主旋律不断增强

    　　公司主要资本开支计划包括：①5 月11 日获证监会核准的可转债项目中，公司拟投资3.9 亿元在四川眉山建设8.7 万吨光电显示、半导体用新材料项目；②6 月18 日与潜江市人民政府签订框架协议，拟投资15.2 亿元建设微电子材料项目，产品包括光刻胶及其相关配套的功能性材料、电子级双氧水、电子级氨水等，总产能18.5 万吨；③7 月31 日与本次安徽精细化工管理委员会签署投资协议，拟在安徽省精细化工产业基地投资建设年产5.4 万吨微电子材料及循环再利用项目。项目计划总投资额约2 亿元人民币，其中一期投资额为1 亿元人民币。上述项目合计计算，公司未来资本开支计划合计已高达21.1 亿元，仅计算各项目一期资本开支也高达11.4 亿元。公司年报固定资产原值6.15 亿元，上述巨额资本开支计划将为公司带来相当高的成长预期。

    　　收购派尔森与公司现有锂电和半导体材料等业务形成有效协同公司以发行股份和支付现金的方式收购载元派尔森已经于3 月11 日完成。派尔森主产品为NMP、GBL，下游主要用于锂电新能源、半导体和面板行业。在锂电新能源行业主要用作锂电正极涂布溶剂和导电浆料溶剂，实际上派尔森为三星环新（西安）动力电池在中国的唯一指定 NMP 供应商；半导体和面板行业主要用于光刻胶剥离液和有机物清洗液中。标的公司业务与公司现有锂电新能源、超净高纯试剂、光刻胶等业务能够形成有效协同。

    　　G4、G5 级湿电子化学品逐步突破，进口替代进行时半导体集成电路行业对湿电子化学品纯度要求很高，普遍在SEMI G3 等级以上，制程越先进要求越苛刻。我国在中低等级超净高纯试剂领域能满足国内需求，但在G4 以上的高等级超净高纯试剂领域与国外尚有差距。晶圆用湿电子化学品国产化率很低，2016 年8 寸及以上晶圆用超纯试剂国产化率只有10%。IPO 募投的超净高纯试剂、光刻胶等新型精细化学品的技术改造项目现已投产，公司氟化铵、硝酸、盐酸、氢氟酸达到G3、G4 等级，氨水、双氧水达到G5 等级，有效打破国外垄断，推动国产替代。

    　　面板光刻胶龙头，半导体光刻胶逐步追赶

    　　据智研咨询预测，2019 年全球光刻胶市场规模可达87.7 亿美元，到2022 年将突破100 亿美元。公司现有光刻胶产能600 吨，在建光刻胶(眉山项目)产能2000 吨。

    　　公司为国内LCD 光刻胶龙头，在触屏LCD 用光刻胶领域市占率达30-40%；据我们统计，2017 年末我国具备LCD面板产能约8600 万平米，至2020 年末将增长至约18000 万平米，年均增速近30%；随着LCD 面板产能高速扩张，公司将大幅受益。

    　　半导体用光刻胶方面，依托国家02 专项项目，苏州瑞红已经完成了多款i 线光刻胶产品技术开发工作，目前拥有i 线光刻胶产能100 吨、厚膜光刻胶产能20 吨，已向中芯国际、扬杰科技、福顺微电子等客户供货。KrF（248nm深紫外）光刻胶完成中试，产品分辨率达到了0.25-0.13μm 的技术要求。

    　　预计公司2020、2021 年归母净利分别为0.55、0.76 亿元，对应PE 115X、83X，维持增持评级。