1H23 业绩低于我们预期

    　　公司公布1H23 业绩：收入47.5 亿元，同增7.9%，归母净利润1.0 亿元，同降25.9%，低于我们预期，主因企业用工情绪偏弱对下游需求拖累，以及招聘服务收入占比下降对利润率的结构性影响。扣非归母净利润0.7 亿元，同比下滑37.2%。分季度来看，公司Q1、Q2 分别实现收入23.9/23.6亿元，分别同增9.2%/6.6%，归母净利润0.3/0.6 亿元，分别同降37.0%/18.4%，利润端环比呈边际改善趋势。

    　　发展趋势

    　　1、上半年营收同增7.9%，灵活用工及技术服务表现较优。分业务看：1）灵活用工：收入同增13.0%至43.3 亿元。外包员工数同增3.2%至3.3 万人，我们测算人均创收同增9.5%。灵活用工岗位结构进一步优化，技术研发岗在职人数占比57.7%，3Q22 以来提升5ppt，反映公司在中高端灵活用工领域的布局扩大；2）招聘类业务：猎头及RPO 业务受企业招聘规划谨慎影响，收入分别同降38.5%/47.0%至2.3/0.3 亿元；3）技术服务：收入0.2 亿元，同增49.9%，在数字化升级战略下持续较快成长。

    　　2、收入结构变化拖累毛利表现，费用控制良好。公司1H23 毛利率同降2.3ppt 至7.6%，我们预计主因收入结构中毛利较高的招聘类业务占比下降。公司1H23 期间费用率同降0.3ppt 至4.8%，其中销售/管理费用率同比分别-0.3ppt/+0.1ppt 至1.9%/2.5%。数字化战略下，上半年技术投入同增30.8%至1.0 亿元。综合影响下，1H23 净利率同降0.9ppt 至2.1%。

    　　3、稳就业政策落地有望带动用工情绪逐步改善，关注公司数字化升级进展。1）短期来看，自7 月政治局会议提出“把稳就业提高到战略高度通盘考虑”以来，8 月广东、山西、北京、天津等省市陆续出台促进就业及吸引人才政策，财政部数据显示1-7 月就业补助资金同增8%至668 亿元，我们认为相关措施落地有望推动下游用工需求稳步回暖，助力公司业绩向好。

    　　2）中长期而言，公司数字化升级步伐行业领先，1H23 公司垂直招聘平台、产业互联平台及SaaS 触达各类客户3.1 万家，同增47.3%，我们认为技术服务放量有望打开新成长曲线；此外，我们认为内部信息化建设及中后台数字化管理有望持续提升拓客效率及员工人效，助力人服龙头强者愈强。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到短期内下游企业用工情绪相对审慎的影响，下调2023/24 年净利润预测31%/29%至2.4/3.3 亿元，当前股价对应2023/24 年28/21 倍P/E。

    　　维持跑赢行业评级，考虑盈利预测调整及公司中长期持续发展前景，下调目标价23%至43 元，对应2023/24 年35/25 倍P/E，有24%上行空间。

    　　风险

    　　宏观经济变动，行业竞争，客户流失，商誉减值，政策风险。