2023H1 归母净利润同比下滑25.87%，略优于我们前期预期。2023H1，公司实现营业收入47.54 亿元/+7.88%；归母净利润0.98 亿元/-25.87%；扣非归母净利润0.71 亿元/-37.25%。2023Q2，公司营业收入23.61 亿元/+6.60%；归母净利润0.64 亿元/-18.7%；扣非归母净利润0.45 亿元/-30.05%，利润表现稍优于我们业绩前瞻（-30%）。

    　　周转提升带动灵工增长，猎头&RPO 承压下滑，海外市场复苏领先。2023H1，灵活用工收入43.34 亿元/+13%，毛利率6.22%/-0.89pct，期末在管人数3.27 万人/ 环增1179 人， 期内累计派出204400 余人次/+14%（23Q1/23Q2 分别同增12%/17%），显示出业务派出周转环比持续提升；猎头收入2.35 亿元/-38%；招聘流程外包业务收入0.35 亿元/-47%，顺周期属性明显的猎头与RPO 期内承压明显；技术服务收入0.24 亿元。

    　　分区域，国内收入35.18 亿元/+6%；香港及海外业务收入12.36 亿元/+14%，海外市场复苏节奏仍相对领先。

    　　费用管控效果良好，毛利率水平受灵活用工影响较大。2023H1，毛利率7.63%/-2pct，低毛利率业务收入占比提升&业务毛利率边际下行带动综合带动； 期间费率4.8%/-0.3pct ， 销售/ 管理/ 财务/ 研发费分别-0.3/+0.1/-0.2/+0.1pct，费用控制效果良好。归母净利率2.05%/-1pct。

    　　B 端招聘环比逐渐回暖，服务类、保险行业人才缺口大。据我们跟踪BOSS/同道猎聘/前程无忧/智联招聘23M4-M7 新增总职位为2836/2975/3013/3603千个，B 端招聘逐渐回暖。智联招聘2023Q2 就业景气指数前五行业，分别为专业服务、保险、娱乐/体育、中介服务以及电子技术/半导体/集成电路。

    　　风险提示：宏观经济下行；疫情等系统性风险；人才流失风险；市场竞争加剧；业务增长不及预期等；新技术投入增加。

    　　投资建议：弱复苏经济环境下公司主业景气度及利润率不可避免面临压力，考虑下游行业如医药领域短期出现监管因素扰动，我们认为公司业务全面复苏可能仍需时日，暂下调公司2023-2025 年归母净利润至2.45/3.40/4.17/亿元（原23-25 年归母净利润预测为3.64/4.63/5.85 亿元），对应PE 估值为33/23/19x。但公司二季报灵活用工在管人数环比回升，释放出业务回暖的积极信号。短期虽需静待下游需求的复苏，但公司积极推进数字化转型修炼内功，且民企的经营主观能动性与灵活度仍在，维持中线“增持”评级。