1~3Q21 归母净利同比-5.19%，低于我们预期

    佩蒂股份发布1~3Q21 业绩：公司1~3Q21 收入同比-5.84%至9.15 亿元，归母净利同比-5.19%至0.79 亿元；其中3Q21 收入同比-47.77%至2.04 亿元，归母净利同比-65.44%至0.14 亿元，业绩低于我们预期，主因越南新冠疫情导致公司越南工厂于8 月临时停产，这对当季海外代工业务收入及盈利形成明显冲击。自10 月26 日起越南工厂已全面复产。

    1）我们估算1~3Q21/3Q21 公司海外代工业务收入同比约-5%/-50%，收入下滑主因越南新冠疫情下，3Q21 公司越南工厂停产共2 个月，这直接导致越南工厂承接的海外订单难以交付。同时，虽然公司将积压订单转移至中国、柬埔寨工厂生产，但海关运力紧俏，产品难以及时出口并贡献收入；2）在本年公司国内战略转型背景下，我们估算1~3Q21 国内业务收入同比超+10%，其中自主品牌收入同比超+30%。3Q21 国内业务收入同比有所下滑，源于公司不断调减代理品牌业务，但其中自主品牌收入仍有正向增长。

    发展趋势

    海外业务订单充沛，但越南工厂停产影响收入增速：从海外订单需求看，本年海外新冠疫情尚未稳定，而公司国内产能充裕、客户关系紧密，我们认为这利于公司承接较多订单。从生产端看，本年8 月公司越南工厂停产，我们认为这对海外业务影响集中在3Q21 体现，而随10 月越南工厂复工，4Q21所受影响有限。整体看，我们下调全年海外业务收入增速至+5%。此外，考虑本年鸡肉原料成本下跌，及公司第五代咬胶升级，我们认为海外业务盈利能力有改善空间。

    战略布局宠物主粮，国内业务发展有望提速：近期公司持续拓宽国内产品矩阵、推进渠道变革，并调整品牌结构，我们认为国内业务正迈入较快增长通道，预计本年贡献收入同比约+30%。1）产品上，公司夯实宠物咬胶、零食主业基础，并通过再融资切入宠物主粮领域，其中湿粮已开始推广，我们预计新西兰高端干粮将于2022 年贡献收入增量；2）渠道上，公司倾斜资源发展线上旗舰店，并通过线下宠物店、医院等拓展渠道范围；3）品牌上，公司逐渐削减代理品牌业务，持续加大自主品牌投放，为中长期发展做好铺垫。

    盈利预测与估值

    当前股价对应2021/22 年3.0/2.4 倍P/S。考虑公司越南工厂停产的潜在影响，及国内业务费用投放加大，下调2021/22 年归母净利预测19.4%/19.7%至1.34/1.80 亿元。同时下调目标价20.5%至21.0 元，对应2021/22 年3.8/3.0倍P/S，+24%空间。维持跑赢行业评级。

    风险

    产能不及预期；食品安全；汇率波动；疫情风险。