2021A/3M22 归母净利润6002/2855 万元，yoy-47.73%/+22.12%2022 年4 月19 日公司发布2021 年年度报告与2022 年第一季度报告，2021/3M22 实现营业收入12.71/3.43 亿元，yoy-5.15%/+7.03%，实现归母净利润6002/2855 万元，yoy-47.73%/+22.12%，与公司21 年业绩预告相符(6000-9000 万元)。越南疫情导致工厂停工两个多月，公司越南产能受到影响且部分订单盈利能力出现暂时下降，因此21 年收入&利润均出现下滑。

    越南停工暂时影响业绩，我们看好公司未来发展。宠物食品行业竞争激烈，我们下调公司22-23 年零食与干粮的销量增速，相应下调公司22-23 年盈利预测，预计22-24 年公司EPS 分别为0.61/0.83/0.93 元。上市以来公司历史PE 中位数为43X，由于公司国内收入增速存在不确定性，我们给予一定估值折价，给予公司22 年36 倍PE，目标价21.96 元，维持“买入”评级。

    越南疫情暂时拖累业绩表现，国内业务22Q1 增速50%以上21 年收入&业绩同比下降，1）收入方面，越南停产影响部分订单排产，海外收入10.61 亿元，同比下滑7.03％。2）盈利方面，越南停产，部分订单转移国内，生产成本上升，产品毛利率同比下滑3.32pct 至23.90％；汇兑损失2257 万元。随着越南工厂21Q4 复工，以及汇兑影响减弱，22Q1 公司经营逐步恢复正常。21 年公司国内收入2.10 亿元，同比+5％，22Q1 国内收入恢复高增长，同比+50％以上。随着公司自有产线产能释放以及新西兰收购项目国内销售，我们认为公司国内业务占比有望逐年提升。同时，由于国内产线产能的释放，国内业务毛利率提升，同比+2.35pct 至18.06％。

    转债加码主粮，国内品牌已在耕耘期

    公司于今年一季度成功发行可转债，募集超过7 亿元加码主粮产能的建设，据Euromonitor 统计，我国宠物行业市场规模最大的细分赛道仍然为主粮，公司咬胶、零食业务已经具备一定影响力，但在主粮领域起步稍晚，加码主粮建设有望帮助公司打造国内品牌力，打开成长天花板。公司柬埔寨主粮+零食项目已经基本完工并试生产，今年有望持续释放产能。此外，公司负责国内品牌塑造的全资子公司佩蒂智创21 年收入达到7257 万元，同比增加近30%。我们认为，公司国内品牌已在耕耘期，其效果有望逐步得以显现。

    目标价21.96 元，维持“买入”评级

    公司加大主粮项目的投入，公司综合竞争力有望进一步提升。我们预计公司22-24 年EPS 分别为0.61/0.83/0.93 元（前值0.84/1.04/-元），目标价21.96元（前值20.09 元），维持“买入”评级。

    风险提示：新冠疫情风险，原材料价格波动，汇率波动风险，国内市场竞争加剧，渠道及营销拓展不达预期，食品安全风险。