公司发布2021 年年报及2022Q1 季报。2021 年公司实现营业收入12.71 亿元（YOY-5.15%），归母净利润6002 万元（YOY-47.73%），实现扣非后净利润5600 万元（YOY-48.17%），基本每股收益0.28 元，拟向全体股东每10 股派发现金红利0.30元，业绩主要受到海外疫情影响，低于我们此前预期。2022Q1 公司实现营业收入3.43亿元（YOY+7.03%）；归母净利润2855 万元（YOY+22.12%），业绩回暖。

    毛利率受短期因素扰动，加大费用投入建设自有品牌。2021 年公司实现综合毛利率22.93%（YOY-2.58pct），其中植物咬胶毛利率下降6.05pct，降幅较大主要系下半年越南产能受疫情影响导致部分海外订单由国内工厂承接，而国内工厂各项成本均较越南高，2022Q1 毛利率已回升至24.7%（YOY+2.73pct，QoQ+10.49pct）。费用方面，公司销售/管理费用率分别为4.3%/8.57%（YOY+0.02pct/1.97pct），管理费用提升较大主要系公司持续加强自主品牌的建立以及渠道的铺设；财务费用支出主要系由于本期汇兑损失造成，2021 年由于人民币升值带来汇兑损失2257 万元。

    海外业务受疫情影响，越南工厂短暂停摆，柬埔寨工厂进入爬坡期。越南好嚼与越南巴啦啦为公司目前主要的盈利工厂，产能约占公司目前全部产能50%，产品主要为咬胶；2021年8 月起受疫情停工影响，直到10 月下旬得以陆续复产，21 年两个工厂共计实现净利润1.09 亿元，较去年同比下降25%；柬埔寨爵味于2021 年下半年进入试生产阶段，目前暂未盈利，2021 年净亏损1847 万元；公司预计柬埔寨工厂有望于2022 年释放部分产能，3 年后达到满产状态，未来随着产量提升，盈利能力将得到大幅改善。

    主粮业务有序推进，收入占比提升。2021 年公司主粮业务实现营收1.5 亿元（YOY+21.46%），占营收的比例由2020 年9.21%提升至11.79%；实现毛利率17.69%，较去年同期增加3.61pct；新西兰主粮工厂年产4 万吨主粮项目目前仍然处于建设期，截止2021年在建工程为2.59 亿元，未来有望陆续投产；公司自主品牌仍然采用多品牌战略以满足不同细分市场多元化的需求，渠道结构则采用线上线下、直销+经销全布局的模式，同时也会利用抖音、小红书等新流量池定位年轻消费者市场。

    投资分析意见：公司为宠物咬胶行业的龙头公司，在ODM 方面已具备一定的产能、渠道及客户优势；近年公司在主粮及自有品牌方面持续较大的投入，我们认为这是公司转型的必经阶段，我们下调2022-2023 盈利预测，预计归母净利润为1.50/1.92 亿元（原预测为1.94/2.26 亿元），新增2024 年盈利预测2.45 亿元，对应PE 27/21/16 X。未来随着柬埔寨工厂、新西兰主粮工厂产能的逐步释放，以及自主品牌进入收获期，公司业绩有望持续增长。

    风险提示：产能释放不及预期，主粮及自主品牌推广不及预期，贸易环境风险