事件：公司公布2022 年年报和2023 年一季报。公司2022 年共实现营业收入17.32 亿元，yoy36.27%，实现归母净利润1.27 亿元，yoy111.81%。公司2023 年一季度共实现营业收入1.59 亿元，yoy-53.81%，实现归母净利润-0.38亿元，yoy-233.36%。

    　　22 年海外业务稳健增长，23Q1 客户高库存拖累订单。公司2022 年越南工厂步入正轨，生产和物流效率提升，代表品类植物咬胶产品实现销售收入6.49亿元，同比增长64.05%，带动公司境外业务收入达到14.56 亿元，同比增长37.33%。但从22Q4 开始，公司主要海外客户出于降低库存的考虑，订单量有所下滑，并且影响持续到23Q1，导致作为公司23Q1 整体营收仅实现1.59元，同比下降53.81%，叠加汇率变动带来的亏损损失增加，公司盈利转亏。

    　　但我们认为，海外宠物市场的整体需求维持每年小幅增长，客户订单的季度变化属于去年疫情扰动下的极端情况和一次性扰动，待客户库存调整到位后，公司海外订单将实现恢复性增长，带动公司收入及业绩逐步改善。

    　　国内业务打造爆品，持续发力自有品牌。公司完善升级国内市场营销策略，加大对线上营销的倾斜，通过新媒体和内容营销打造爆品，品牌影响力持续提升。公司2022 年实现国内市场收入2.75 亿元，同比增长30.91%。受此影响，22 年公司销售费用同比增长58.37%，系打造自有品牌的前期必须投入。公司“多品牌矩阵+大单品发力”策略持续推进，通过以爵宴鸭肉干为代表的爆款产品为抓手，后续进行品类扩张，以实现从爆品到爆品牌的品牌突破。渠道端线上线下全渠道布局，22 年ToC 端直销业务营收1.33 亿元，同比增长50%，有利于更好的触达消费者，提升国内市场盈利能力。未来公司将持续营销投放和多渠道品牌运营，以现有优势产品带动和巩固整体品牌形象，国内市场销售占比有望持续提升。

    　　公司盈利预测及投资评级：我们认为公司海外订单在库存调整后将出题回升，收入业绩预期逐步改善，国内市场方面差异化产品定位和持续发力的营销投放也有望带来自有品牌影响力的持续增强。预计公司2023-2025 年归母净利润分别为1.43、1.79 和2.19 亿元，EPS 为0.57、0.71 和0.86 元，PE 值为23、19 和15 倍，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：国内市场拓展不及预期，汇率波动风险，原材料价格波动风险等。