事件：2024 年公司实现营收16.59 亿，同比+18%，归母净利1.82 亿，同比扭亏。2024Q4 实现营收3.36 亿元，同比-32%，归母净利0.27 亿元，同比+52%。2025Q1 实现营收3.29 亿，同比-14%，归母净利0.22亿，同比-47%。

    　　国内自主品牌、国外市场均保持高增，规模效应带动净利率提升。2024年公司国内/国外分别实现营收2.9/13.7 亿元，同比-18%/+29%。国内市场中，自主品牌增长33%，其中爵宴增长52%，国内下滑主要系代理品牌业务收缩。国外市场保持良好增长，且收入增长带动越南、柬埔寨工厂产能利用率提升，其中越南德信和柬埔寨爵味均实现净利润约5000万元，新西兰工厂亏损接近2000 万元。全年来看国内/国外毛利率分别同比+8/11pct 。2024/2024Q4 分别实现净利率11.2%/8.8% ， 同比+12.3/+6.0pct。

    　　2025Q1 在高基数下短暂承压。2025Q1 收入有一定承压。1）预计国外下滑15%，主要去年Q1 基数很高（去完库存后进入补库周期），3 月开始美国出口订单有影响。2）国内自主品牌预计增长20%左右，其中爵宴增长30%以上。2025Q1 毛利率同比+4.3pct，销售/管理费用率同比+3.8/3.0pct，主要系Q1 自主品牌营销费用投入增加，且规模效应减弱，此外新西兰工厂转固产能利用率还较低。实现净利率7.1%，同比-3.8pct。

    　　关税背景下加快国内自主品牌进度。目前美国出口订单发货量减少，持续观察Q3-Q4 情况。公司对国内自主品牌给予厚望，海外业务在关税背景下承压，国内市场会抓紧发力，爵宴5 月会继续推出新品配合618 大促。

    　　盈利预测与投资评级：考虑到海外业务存在不确定，我们略下调2025-2026 年盈利预测，预计2025-2027 年公司归母净利润分别为 1.5/2.5/3.1亿元（此前2025-2026 年分别为2.3/2.9 亿元），同比-16%/+62%/+23%，对应PE 为23/14/12X。维持“买入”评级。

    　　风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。