投资要点

    　　事件：公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年实现营业收入16.59亿元，同比+17.56%；归母净利润1.82亿元，同比扭亏。2025年一季度实现营业收入3.29亿元，同比-14.4%；归母净利润2222.92万元，同比-46.71%。

    　　2024年自主品牌收入快速增长，海外市场表现稳健。分产品来看，2024年公司畜皮咬胶/植物咬胶/营养肉质零食/主粮和湿粮分别实现营收5.05亿元/6.08亿元/4.03亿元/1.18亿元，同比分别+19.1%/+43.7%/+26.6%/-43.6%。其中植物咬胶等新产品的表现亮眼，出口订单高增。公司加大主粮产品业务的投入，预计收入规模将保持快速增长。分地区来看，2024年国外市场实现营收13.71亿元，同比+29.1%。国外市场毛利率28.94%，同比+11.04pct。

    　　主要由于海外市场需求恢复，柬埔寨和越南工厂产能利用率提升，叠加新品放量带动盈利能力提升。国内市场实现营收2.88亿元，同比-17.6%，主要由自主品牌贡献，代理品牌收缩，自主品牌收入规模同比+33%，其中爵宴品牌同比+52%。国内市场毛利率达到31.72%，同比+8.04pct。预计今年自主品牌继续维持较快增长。

    　　品类加快拓展，渠道多样化布局。品牌策略方面，爵宴专注高端狗食品，并向高端猫食品延伸。爵宴今年将推出高端猫食品，拓宽消费群体覆盖。好适嘉目标占领猫狗性价比市场，填补爵宴在中端价格带的空白，新品快速上量。新西兰主粮品牌SmartBalance预计下半年将进入国内。新西兰主粮已进入出货阶段，预计二季度产能释放加快，2025年将有20%-30%产能释放。渠道方面，自主品牌在深耕传统电商渠道的同时，锁定超头部主播KOL，拓展超垂类达人及KOC矩阵，加大在内容电商的投放。线下渠道重点拓展山姆、沃尔玛等，计划货架覆盖量大幅增长。海外方面，已把美国订单基本全面转至东南亚工厂交付。

    　　一季度受关税影响业绩同比下滑，2025年有望逐步恢复。公司2025Q1毛利率28.62%，同比+4.26pct；净利率7.07%，同比-3.82pct。一季度净利率下滑主要受到新西兰业务开展和海外关税波动的影响。2025Q1销售、管理费率分别为8.45%（同比+3.81pct）、9.31%（同比+2.98pct）。一季度销售费用率增加，主要由于自主品牌营销推广费用增加。随着公司海外工厂产能利用率的提升以及新品高端主粮的推广，预计费用端将逐步改善。

    　　投资建议：考虑到关税波动的影响以及自主品牌的营销推广，我们调整2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为1.94/2.31/2.66亿元（2025-2026年前值分别为2.02/2.54亿元），对应EPS分别为0.78/0.93/1.07元（2025-2026年前值分别为0.81/1.02元），对应当前股价PE分别为19/16/14倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动风险、关税波动风险、国内市场需求不及预期。