外延拟收购液冷标的，加码数据中心业务。公司公告拟用自有资金3.57 亿元增资收购中石讯冷散热科技（东莞）有限公司）51%的股权，中石讯冷系由原东莞市讯冷热传科技有限公司的股东团队新组建而成。中石迅冷专注于液冷散热解决方案，是一家具备热流道设计能力、冷板工程实施能力以及成熟 CNC 加工能力的数据类液冷板及冷板组件、工业类冷板、汽车域控冷板研发、生产、销售企业，目前已与工业类、汽车域控制器类、数据中心类、医疗类头部客户群建立深度业务合作关系。我们认为在数据中心等场景液冷逐渐成为刚需的背景下，本次外延收购将进一步深化公司在散热模组的行业布局。中石热模组核心零部件、TIM 材料等产品已批量供货于服务器厂商，有望借助中石讯冷团队的液冷专业能力延展到公司既有大客户渠道，实现产品价值量的大幅提升。

    　　端侧散热需求持续升级，公司深度受益。此前以手机为代表的端侧产品以石墨散热为主，部分投资者认为在未来以均热板（VC）和石墨的组合方案成为各主流手机品牌厂商的散热解决方案后，中石作为人工合成石墨材料领域的龙头单机价值量提升幅度受限。但我们认为除石墨产品外，公司产品包括导热界面材料、热管、均热板、热模组、EMI 屏蔽材料、胶粘剂材料及密封材料等，系国内头部热管理整体解决方案供应商而非仅仅是石墨供应商。近期发布的豆包与努比亚合作机型“NubiaM153”的AI 手机中，高权限、与操作系统深度融合的AI agent 已能够实现跨app级别的复杂任务，未来伴随端侧AI 功能及应用的拓宽，也将带来功耗及散热的持续升级，公司作为整体解决方案供应商有望深度受益。

    　　北美大客户相关业务稳健增长，持续贡献利润增量。手机端司在北美大客户中不断提升模切组件产品市场份额，新品类 VC 吸液芯已应用于国内大客户新一代AIPC中，有望逐步完成VC 吸液芯及超薄VC 模组在北美大客户端的验证及批量供货，且在北美大客户折叠屏中可折叠柔性石墨相较于直板机价值量更高。非手机品类方面公司也持续突破，在智能家居产品中，公司热界面材料也有望实现国产替代应用。

    　　我们预测公司25-27 年归母净利润分别为3.20/4.47/5.83 亿元（原25-27 年预测分别为 2.98/4.19/5.50 亿元，主要下调收入预测，上调毛利率预测），根据可比公司26 年34 倍PE 估值，对应目标价为50.66 元，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　智能手机销量不达预期；产品价格波动的风险；毛利率波动风险；光模块、服务器等新业务收入不及预期风险。