光威复材发布年报，2025 年实现营收28.60 亿元（yoy+16.72%），归母净利6.03 亿元（yoy-18.59%），扣非净利5.51 亿元（yoy-17.58%）。其中Q4 实现营收8.73 亿元（yoy+59.50%，qoq+11.21%），归母净利188.5百万元（yoy+49.47%，qoq+29.64%）。公司Q4 净利基本符合我们前次报告预期（ 189.4 百万元） 。考虑公司各业务层面整体向好， 如T800/T1000/T1200 等多项高端碳纤维项目稳步推进，包头项目亦有望逐步减亏；新客户开拓下风电碳梁业务持续向好；低空、机器人等新兴应用场景加速渗透等，我们维持前次盈利预测，并维持“增持”评级。

    　　25 年碳纤维与预浸料业务略有承压，新能源业务跃升第一增长极报告期内碳纤维及织物业务实现收入14.6 亿元，同比+0.3%，毛利率同比-6pct 至53%。其中航空航天装备业务按订单节奏及时交付，各款产品表现不一，但整体表现稳健；包头生产基地受市场竞争以及开工不足等因素影响对业绩形成较大拖累。碳梁业务实现收入9.4 亿元，同比+76%，毛利率同比+3pct 至29%，随着前期开发的新客户批产稳定推进和放量，业务规模快速增长。预浸料业务实现收入2.4 亿元，同比+2%，毛利率同比-13pct 至23%，渔具/体育休闲等传统应用领域受经济形势影响市场总体量下降、竞争激烈。制品及其他实现收入1 亿元，同比-8%，传统主力工作梯、地勤装备订单波动带来经营压力，但在无人机、有人机等关键领域实现了业务拓展与突破。25 年期间费用率同比+1.2pct 至14.4%。

    　　碳纤维高端转型持续推进，包头基地有望逐步减亏报告期内公司已完成T800 级碳纤维千吨线等同性验证工作，确保产能满足客户订单交付需求，外来有望持续贡献增量业绩；T1100 级碳纤维百吨级实现了工程化批量制备，并通过了航空航天等高端领域应用验证，开始小批量供货；T1200 级碳纤维于 2024 年实现了关键性能指标达标，报告期内正在开展相关新型碳纤维研究。各项高性能碳纤维项目的逐步落地有望驱动公司持续成长。25 年内蒙古光威实现净利润为-1.76 亿元，受市场竞争加剧以及公司产能利用不足影响，对公司经营造成较大拖累。我们认为，伴随公司通过内部资源协同目标与产品定位优化后，26 年内蒙基地有望逐步减亏。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持公司26-27 年归母净利润预测，预计26-28 年归母净利润为8.9/10.5/11.3 亿元，同比+48%/+18%/+8%，对应EPS 为1.07/1.26/1.36元。结合可比公司26 年Wind 一致预期平均46xPE，考虑公司包头项目短期盈利压力较大，给予公司26 年40xPE，目标价42.8 元（前值32.1 元，对应30 倍26 年PE）。维持“增持”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期；新项目产能释放不及预期；原材料价格波动。