蓄力待时，有望开启新一轮快速成长期。天宇成立于1997 年，目前已成长为全球最大的沙坦原料药供应商之一。2018 年-2020 年，在基因杂质带来的全球沙坦变局中，公司借助多年积淀的技术能力和出色的响应速度化危为机，在全球市场份额和原研供应链开拓上均取得了大的突破，迎来第一轮业务爆发期。

    　　站在当下的时点来看，我们预计公司经历沙坦价格回落带来的业务盘整期后，借助CDMO、非沙坦原料药、制剂等业务的兑现，或将从2022 年开启新一轮的高速发展期，并有望在利润规模和市值层面进一步向大中型企业迈进。

    　　CDMO：厚积薄发，业绩开始进入爆发阶段。早在2013 年，公司便在上海设立研究院，开始了CDMO 业务板块的布局。2021 年上半年公司CDMO 业务实现收入3.06 亿元、毛利1.66 亿元，在去年较低的基数下收入同比增速高达2133.06%。

    　　从中报披露来看，目前公司已与默克、第一三共等大客户均建立了较为紧密的合作。商业化和待商业化项目已分别达到11 和13 个。随着大客户关系的不断深入和项目数的不断丰富，我们预计公司CDMO 业务有望实现长周期的持续快速增长。

    　　原料药：沙坦盈利能力有望迎来恢复，非沙坦品种逐步丰富。沙坦原料药及中间体业务仍是公司目前最核心的收入利润支柱。我们认为，今年上半年公司沙坦原料药盈利能力的下降，是价格、汇率、成本等多方面因素综合作用的结果。站在当下时点来看，我们认为沙坦价格已处于历史底部区域，同时随着山东中间体厂区的运转逐步走向良好，成本端也有望出现积极变化。2022 年公司沙坦原料药的盈利能力存在较大的恢复潜力。而从中长期的角度分析，在全球庞大的用药需求支撑下，沙坦原料药业务仍具备显著的盈利和业务价值。

    　　同时，公司在其他原料药品类上也拥有丰富的储备，涵盖抗哮喘、抗病毒、抗凝血、糖尿病、精神类等多个重大疾病治疗领域。截至2020 年年报，公司原料药及中间体在研项目数已达到75 个。依托于公司强大的成本控制优势和完善的EHS、GMP 体系，我们预计公司的非沙坦原料药伴随品种放量也将具备快速成长前景。

    　　制剂：一体化优势明确，中期也有望成为重要利润支柱。与原料药及CDMO业务一样，制剂业务也是公司未来发展的核心之一。目前公司制剂团队人数已达到近300 人，制剂在研项目达到73 个，首个制剂品种厄贝沙坦片已于今年1 月获批并实现销售。

    　　从品种申报节奏来看，从2021 年开始公司每年制剂申报数量有望达到10 个+水平，从2022 年开始获批数量也有望显著加速。考虑到仿制药是基础疾病治疗的核心和我国庞大的人口规模，我们预计许多主流用药尤其是慢性病用药仍将具备较为可观的规模和利润储量。伴随品种的批量化获批，从2022 年开始制剂业务也有望成为公司越来越重要的增长引擎。

    　　盈利预测、估值及投资评级。我们预计2021-2023 年公司归母净利润分别为3.62、6.51、8.49 亿元，同比增长-45.8%、80%、30.4%，EPS 分别为1.04、1.87、2.44 元。当前股价对应2021-2023 年PE 分别为48、27、20 倍。考虑到公司明确较快的增长前景，以及CDMO 等新业务的占比快速提升，我们认为应适当给予较高的估值水平，参考可比公司估值，给予2022 年40-45 倍PE，对应目标价74.8-84.2 元。首次覆盖，给予“强推”评级。

    　　风险提示：1、沙坦价格继续下行。2、非沙坦原料药放量不达预期。3、CDMO订单放量不及预期。4、制剂业务获批不及预期。