事件：公司发布2021 年三季报，前三季度实现营业收入19.40 亿元，同比下降3.21%；归母净利润2.06 亿元，同比下降64.35%；扣非净利润1.76 亿元，同比下降67.82%。

    中长期拐点在即，看好2022 年盈利能力提升及CDMO 加速放量。公司前三季度收入同比略降，我们预计主要由于去年同期高基数导致，剔除基数影响，收入端相对2019年的复合增速为10.70%。利润端受产品价格、中间体产能、汇兑损失、研发投入、股权激励费用等影响，短期业绩承压。其中研发费用1.63 亿元，同比增长37%；我们预计前三季度股权激励费用5900 万元左右。分季度看，Q3 营收5.73 亿元，同比下降15%，归母净利润2542 万元，同比下降87%，扣非净利润1620 万元，同比下降91%。

    展望Q4，我们预计CMO 继续保持快速增长，公司中间体产能搬迁逐步完成，产能利用率逐渐提升，带来盈利能力持续回升，Q3 有望成为业绩拐点。

    展望2022 年，我们认为沙坦API 及中间体价格已处于历史底部区间，随着盈利能力恢复，公司沙坦类业务有望拐点向上，叠加CMO 订单加速释放带来的快速增长，以及API 新品种持续放量，公司有望恢复快速增长。

    费用率：价格、汇率、成本等因素毛利率承压，期间费用率小幅增加，研发投入持续增长。毛利率：2021Q1-Q3 公司毛利率为37.96%（-16.88pp），承压原因：1）人民币汇率较去年同期升值；2）沙坦API 非规范市场价格有所波动，售价较去年同期下降；3）子公司山东昌邑一期项目和京圣药业中间体产能刚进入爬坡期，生产成本阶段性较高；4）新场地生产调试中产能利用率较低导致单位成本上升。费用率：2021 Q1-Q3的销售费用率为1.43%（-0.79pp），管理费用率为16.69%（+3.47pp），财务费用率为0.26%（-0.59pp），基本保持稳定，管理费用率增加3.47pp，主要因为职工薪酬和股权激励费用增加，为一过性影响。研发投入：2021 Q1-Q3 公司研发费用1.63 亿元（+37.24%），占收入比例8.40%，研发投入持续增长。

    中国极具竞争力的API 独立供应商，CMO 及制剂的升级之路加速推进。1）天宇是全球最大的沙坦类原料药供应商之一，品种齐全，规模化生产能力强。2）公司是中国极具竞争力的API 独立供应商，具备持续成长动力。原料药沉淀20 多年，高标准的平台已搭建完毕，品牌效应逐步强化。新品种储备众多，涵盖各类心脑血管慢病领域，后续放量值得期待。3）原料药向CMO 及制剂的升级之路加速推进中。CMO 业务进入成长期，多个项目开始放量，收入占比已超过20%，目前11 个产品已商业化，13 个产品待商业化，戴维斯双击可期。制剂研发投入持续加大，已有1 个产品获批，多个产品处于上市申请中，我们预计公司后续有望每年保持8-10 个左右的报批节奏。

    盈利预测与投资建议：根据三季报情况，我们调整盈利预测，预计公司2021-2023 年营业收入26.80、33.30 和38.69 亿元（调整前28.37、33.32 和39.45 亿元），同比增长3.58%、24.27%和16.18%；归母净利润3.51、5.81 和7.57 亿元（调整前4.52、6.

    01 和7.52 亿元），同比增长-47.44%、65.58%和30.39%。目前股价对应2021-2023年40/24/19 倍PE。2021 年因研发投入、股权激励费用、价格短期波动、汇率等一次因素影响，公司业绩短期承压，但前期布局的API 新产品、CMO 及制剂业务有望陆续迎来收获，新业务腾飞未来可期，维持“买入”评级。

    风险提示事件：环保风险，质量风险，原料药及中间体价格波动的风险，新药研发失败带来订单流失的风险，公开资料信息滞后或更新不及时风险。