事件：公司发布22 年报及23 一季报，公司22 年实现营收26.67 亿元（+4.78%），归母净利-1.19 亿元（-158.12%），扣非净利-0.83 亿元（-151.68%）；23Q1 实现营收7.77 亿元（+3.64%），归母净利1 亿元（+18.31%），扣非净利 0.92 亿元（+36.92%）。

    　　22 年业绩下滑，23Q1 业绩亮眼：公司22 年业绩下滑，主要是1）扩产与技改带来的成本增加，导致毛利率下滑（25.78%，同比下滑10.87pct）；2）产品结构变化，更高毛利的CDMO 业务受部分客户需求下降，收入下滑至2.63亿元（-52.79%）；3）计提存货减值准备0.96 亿元和外汇套期保值产品投资损失0.54 亿元。23Q1 业绩亮眼，毛利率达38.75%（+5.24pct），环比增长15.92pct，主要是Q1 高端市场原料药及CDMO 收入占比增长较快。公司控费取得成效，22、23Q1 销售费用率分别为1.78%（+0.51pct）、1.70%（+0.42pct），管理费用率14.22%（-2.89pct）、11.02%（-2.28pct），研发费用率8.67%（-0.27pct）、6.75%（-0.02pct）；财务费用率-0.38%（-1.09pct）、2.54%（+1.50pct）。

    　　产能奠定基础，制剂业务有望快速增长：原料药方面，公司22 年仿制药原料药销量创历史新高，并持续推进与全球大型制剂厂商及原研公司的合作，22 年实现5 大沙坦的API 为原研提供商业化服务，同时公司储备的抗凝血类、降血糖类原料药，依托沙坦原料药平台优势快速切入客户需求，2022 实现收入1.11 亿元（+ 493.10%），预计未来会快速增长。CDMO 方面，公司新增BD团队，进一步提高了市场拓展能力。制剂业务方面，公司预计23 年末累计获批品种将达到30 个，并带动制剂销售快速增长。产能方面，截止22 年末，相关技改、扩产工作均已达到预期目标，为未来的稳定发展奠定基础。

    　　投资建议：我们预计公司23-25 年营收32.30/36.40/43.10 亿元，归母净利3.02/4.31/5.85 亿元，对应PE 分别为32.49/22.82/16.80 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：研发进度不及预期；原料药价格风险；产能释放进度不及预期；汇率波动风险。