高基数下保持高增长，静待高分子卷材放量。21Q1 营收/归母净利润/扣非净利润4.45/0.54/0.48 亿，YOY+82%/104%/86%，对比20 年同期收入增速50%，在基数并不低的情况下依然取得较快增长，主要由于公司加大市场开拓力度、在集采/经销商拓展方面持续取得突破。预计销量YOY+80%左右，沥青基/高分子卷材增速基本相当，随着Q2 高分子新产线完成调试后投产，产能将增加1300 万平米，且应用场景将拓宽至工业厂房屋面。

    沥青上涨/假期因素影响毛利率，经营质量有望迎来改善拐点。剔除运费调整影响后，预计实际毛利率36%，同比下降2.54pct，主要由于1）沥青等原材料成本的提升；2）假期中存在部分刚性的生产支出。净利率为12.17%，同比提升1.33pct。期间费用率同比下降7.17pct 至16.43%，运费调整导致销售费用率下降5.82pct，管理/财务费用率下降0.81/0.54pct，主要由于经营规模大幅增加。经营性净现金流-2.47 亿，与20 年同期持平，净现比提升4.83pct，且应收款项较年初仅增长5%，现金流的改善一方面是公司加强了集采客户的收款，另一方面得益于大力拓展经销商渠道，全年看经销商收入占比较20 年有望提升5pct 至45%左右，预计经营现金流有望实现转正。

    高分子赛道潜力大，单层屋面等新场景值得期待。相较沥青基，高分子卷材在耐久性、工期等方面具备明显优势，在发达国家已成为主流产品，但由于国内起步晚、市占率只有13%。未来防水质保期延长后对建筑物防水质量要求提升，高分子卷材的普及程度有较大的提升空间。单层屋面系统是今年公司重点推广的高分子应用场景，初始投入相对较高，但可保证20-25 年不渗水，随着光伏组件价格下降，未来可通过将光伏与单层屋面相结合、用后期发电收益抵消防水成本，市场有望逐步打开。公司不排除可能与光伏厂家合作，共同开发工业厂房屋面的光伏市场。

    财务预测与投资建议

    预计21-23 年EPS 为2.75/4.12/5.87 元，21 年可比公司平均28X PE，考虑到公司的现金流与净利润的匹配程度低于可比公司，给予公司20%的折价，即22X PE，对应目标价60.50 元，维持“买入”评级。

    风险提示：现金流风险、产能扩张的不确定性、下游需求下滑、应收账款坏账