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    　　8 月26 日，乐歌股份发布2020 年半年度报告。2020H1 公司实现营收6.33 亿元，同比增长37.98%；归母净利润0.68 亿元，同比增长190.22%；扣非后归母净利润0.62 亿元，同比增长277.70%。其中2020Q2 实现营收3.99 亿元，同比增长72.07%；归母净利润0.54 亿元，同比增长310.34%；扣非后归母净利润0.48亿元，同比增长263.30%。

    　　业绩超出预期。

    　　我们的分析和判断

    　　疫情催化需求，线上布局优势凸显，20Q2 业绩靓丽2020 年上半年，新冠疫情蔓延，国内外经营环境不确定性增加。但公司一手抓疫情防控、一手抓复工复产，聚焦主业，持续加强研发创新设计，持续改善制造工艺，持续推进产品升级，产品附加值不断提升，产品线越来越丰富。同时，公司的跨境电商、自持海外仓和跨国制造的早期国际化战略布局优势显现。随着疫情的持续，消费品零售业务线下转线上趋势进一步加强。同时，公司人体工学升降桌“宅经济”的产品特性，进一步催化了公司跨境电商业务的快速发展。随着公司行业内知名度的提升及产品市场和技术的领先性，以及公司营销策略上针对线下和线上分产品策略的实施，公司人体工学线性驱动升降桌的线下B2B 业务同步发展，优质行业工程2B 客户不断切入，人体工学系列产品订单持续增加。2020 年上半年公司实现营收6.33 亿元，同比增长37.98%；归母净利润0.68 亿元，同比增长190.22%。其中2020Q2实现营收3.99 亿元，同比增长72.07%；归母净利润0.54 亿元，同比增长310.34%。业绩超出预期。

    　　分产品看，2020H1 公司人体工学工作站实现收入4.30 亿元，同比增长46.50%，毛利率同比下滑3.11pct 至47.07%；其中线性驱动产品实现收入2.24 亿元，同比增长179.30%，毛利率同比增长0.81pct 至49.84%。

    　　此外，人体工学大屏支架实现收入1.03 亿元，同比下降6.50%，毛利率同比增长2.79pct 至32.75%。同时，公司投入大量营销费用进行市场品类教育和品牌推广宣传，2020H1 公司自主品牌产品销售收入占比达到60.77%。公司依托极强的产品需求挖掘和开发能力，将不断推陈出新，　　以更优的产品为品牌赋能，使公司的产品力始终处于行业前列。

    　　分渠道看，公司营销网络覆盖国内外线上、线下渠道。境内线上渠道方面，公司通过在天猫、京东、小米有品等电商平台上采用 M2C 直营和分销模式，推广营销公司产品；境内线下渠道方面，则主要采用与办公家具商及家电/电脑厂商、行业集成商合作的方式进行配套销售并积极发展经销商；境外线下渠道方面，公司产品已通过相关检验认证与全球优秀的品牌商、零售商、批发商合作；境外线上渠道方面，则通过Amazon、HomeDepot、OfficeDepot、Walmart、乐天、雅虎、Wayfair 等电商平台进行销售。由于公司自主品牌价格优势明显，且公司自有海外仓配送无碍，预计公司跨境电商业务仍将在疫情之后保持快速增长。2020H1 公司线上渠道收入3.38亿元，同比增长66.47%，实现高速增长。

    　　盈利能力良好，期间费用率明显下降

    　　盈利能力方面，2020H1 公司销售毛利率为46.40%，同比增长1.16pct；净利率为10.73%，同比增长5.51pct。

    　　其中2020Q1、2020Q2 销售毛利率分别为49.01%、44.87%；2020Q1、2020Q2 净利率分别为5.93%、13.54%。

    　　期间费用方面，2020H1 公司期间费用率为33.36%，同比下降6.66pct。其中销售费用率同比下降5.89pct至23.62%，主要系规模扩大，营业收入增长远大于营销投入增长；管理费用率同比下滑1.43pct 至9.28%；财务费用率同比增长0.66pct 至0.45%，主要系本期贷款增加以及汇率影响。

    　　全力推进跨境电商公共海外仓建设，海外产能布局筑成长公司全力推进海外仓战略布局。乐歌跨境电商公共海外仓于2019 年初开始系统性筹划，并于2020 年上半年开始全力推进，目前公司已在美国核心枢纽港口区域购买7 个自有仓，全球共14 仓，总面积达13.6 万平米。

    　　随着以亚马逊为代表的跨境电商业务高速发展，同时疫情致大量线下商超停业倒闭，线上业务持续上涨，公司海外仓战略布局优势凸显。同时，乐歌的公共海外仓有能力向中小外贸企业提供更低廉成本的海外仓服务。乐歌在美国沿海区域的多仓设置，使得配送成本大幅降低，配送时效大幅提升，用户满意度提升，使用乐歌公共海外仓的中小跨境电商的竞争力会得到进一步提升。

    　　产能方面，截至2020 年6 月末公司“年产100 万台显示器支架及 35 万台升降台（桌）”募投项目投资进度已达到91.78%。公司可转债发行议案已获得股东大会通过，拟募集资金总额不超过人民币1.42 亿元， 用于“年产120 万台（套）人体工学产品生产线技改项目”（7000 万）、“越南生产基地扩产项目”（3000 万）及补充流动资金（4200 万）。其中越南扩产项目改造完成达产后，可增加公司年产能新型平板及显示器支架14 万套、升降台（桌）及各种新型办公系统30 万套。

    　　投资建议：

    　　综合考虑公司中报业绩以及公司的激励方案，我们预计乐歌股份2020-2021 年营业收入为14.88、18.55 亿元，同比增长52.19%、24.65%；归母净利润为1.68、2.18 亿元，同比增长167.37%、29.58%，对应最新PE 分别为38.6x、29.8x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　疫情影响超出预期；行业竞争加剧；中美贸易摩擦升级；汇率大幅波动等。