防水行业头部企业，市场份额有望持续提升：科顺股份是防水行业第二大龙头公司，主要客户集中于百强地产和重大市政基建项目，与碧桂园、万科、融创、中海等房企建立战略合作关系。随着头部地产企业份额上升，以及下游客户对防水品牌越发重视，公司将直接受益于防水行业集中度的快速提升。同时，公司积极改善销售渠道结构，2022 年预计直销和经销占比各为50%，进一步提高非房收入的比重，改善现金流情况。

    未来三年产能复合增速40%，百亿营收战略指日可待。科顺目前全国共布局10 个产业基地，分别在佛山、昆山、南通、重庆、德州、鞍山、荆门、渭南、三明、广西。公司2020 年荆门和渭南项目顺利投产，佛山和德州的二期项目同年四季度投产，为2021 年产能释放奠定基础。同时公司三明基地开始动工建设，德州三期及广西基地正在筹建，按照投产进度计算，未来三年产能复合增速达到40%，预计2022 年整体营收将突破百亿。

    生产效率提高，管理架构优化。公司发布2020 年度业绩预告，预计实现归母净利润7.99 亿-9.08 亿元，同比增长120%-150%；单四季度归母净利润同比增长138%-254%。公司业绩大幅增长主要原因为沥青价格的下降，规模效应的显现，以及管理效率显著提升。科顺加大工厂智能化转型，降低生产成本，尤其是防水涂料板块2019 年毛利率较2018 年提升10 个百分点。

    投资建议：预计公司2020-2022 年净利润为8.61 亿、10.43 亿、13.84亿元，对应2020-2022 年动态市盈率为18.7、15.4、11.6 倍，估值较龙头公司有较大差距。考虑到公司的成长性及低估值，调高评级为“买入”。

    风险提示：经销商渠道不达预期，原材料价格波动不确定性