单Q3 收入同比-5.5%，经营压力仍存。2022 年1-9 月公司实现营业收入59.6亿元，同比+4.8%，归母净利润2.7 亿元，同比-60.2%，扣非归母净利润1.8亿元，同比-71.4%，EPS 为0.23 元/股；其中Q3 单季度实现营业收入18.2亿元，同比-5.50%，环比-24.5%，归母净利润0.24 亿元，同比-88.3%，环比-83.7%，扣非归母净利润0.02 亿元，同比-99.01%，环比-98.0%。

    　　原材料上涨持续拖累毛利率，费用管控总体良好。2022 年1-9 月实现综合毛利率21.6%，同比-9.2pp，Q1、Q2、Q3 单季度毛利率分别为25.7%、20.6%、19.0%，同比-6.4/-10.2/-11.0pp，环比+3.6/-5.1/-1.6pp，毛利率逐季回落主要受沥青等原材料价格上涨影响。1-9 月期间费用率15.1%，同比+0.2pp，其中Q3 单季度为17.5%，同比+1.4pp，环比+5.1pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为6.3%/4.3%/0.8%/6.0%，同比+1.1/+0.6/+0.2/-0.5pp，环比+1.6%/+1.5%/-0.2%/+2.2%pp，费用管控总体良好但受收入下滑影响摊薄效应减弱。

    　　应收款项有所增长，负债率依旧可控。2022 年1-9 月实现经营性现金流净额-7.10 亿元，上年同期为-6.20 亿元，收现比83.3%，同比-0.2pp，付现比98.4%，同比+0.6pp，其中Q3 单季度经营性现金流净流出0.31 亿元，主要系支付采购款增加及部分客户回款不及预期导致应收账款增加所致；截至2022 年9 月末，应收账款及票据56.8 亿元，同比+20.5%，其他应收款3.33 亿元，同比-44.3%。负债率有所提升但依然处于可控水平，截至2022 年9 月末资产负债率56.5%，同比+3.50pp。

    　　风险提示：疫情反复；地产销售不及预期；原材料价格上涨超预期。

    　　投资建议：业务布局稳步推进，有望受益防水新规落地，维持“买入”

    　　公司作为国内防水材料龙头之一，面对地产需求承压，积极优化营收结构，提高经销商、非房收入占比，可转债发行有望进一步完善产能布局，奠定长期发展基础，同时近日《关于扩大政府采购支持绿色建材促进建筑品质提升政策实施范围的通知》发布以及《建筑与市政工程防水通用规范》正式获批，有望促进防水市场扩容和行业格局进一步优化，公司有望充分受益。考虑到地产需求及成本因素影响，下调盈利预测，预计22-24 年EPS 分别为0.31/0.51/0.68 元/股（前值0.54/0.72/0.99 元/股），对应PE 为36.3/22.4/16.8x，维持“买入”评级。