收入同比仍有承压，减值减少助力扭亏。2024 年公司实现营收68.3 亿元，同比-14.0%，归母净利润0.44 亿元，上年同期-3.38 亿元，同比扭亏为盈，扣非归母净利润-2.53 亿元，上年同期-4.28 亿元，同比减亏，EPS 为0.04元/股，并拟10 派3 元（含税），2024 年度累计分红4.22 亿元，公司主动调整业务布局，审慎收缩高风险业务，收入同比仍有承压，业绩改善主因信用减值损失大幅减少，2024 年计提信用减值损失2.7 亿元，上年同期为7.6亿元。2025Q1 实现营收14.0 亿元，同比-6.1%，归母净利润0.41 亿元，同比-23.2%，扣非归母净利润0.23 亿元，同比-4.0%。

    25Q1 毛利率和费用率均同环比改善。分产品看，防水卷材/防水涂料/防水工程施工/ 减隔震分别实现收入35.6/17.9/12.1/1.1 亿元， 同比-15.4%/-5.7%/-17.5%/-62%，毛利率分别为19.2%/33.7%/11.4%/41.2%，分别同比+1.1/+2.1/-2.8/+9.9pp。2024 年综合毛利率21.8%，同比+0.6pp，受益原材料价格下降及内部降本增效，毛利率同比提升，期间费用率19.5%，同比+2.64pp ， 其中销售/ 管理/ 财务/ 研发费用率分别同比+1.16/+1.41/+0.07/+0.01pp，费用率提升主因收入下滑导致未能有效摊薄，同时销售费用和管理费用同比有所增加所致，系深化零售市场布局，加大开拓投入和相关激励力度，以及2023 年股份支付费用冲回影响。2025Q1 毛利率24.4%，同比+0.6pp/环比+6.5pp，期间费用率18.3%，同比-0.2pp/环比-5.8pp，毛利率和费用率均同环比改善。

    加强回款和风控考核，现金流持续修复。2024 年公司实现经营活动净现金流3.2 亿元，同比+64.5%，收现比和付现比1.08/1.05，上年同期1.04/1.09；2025Q1 经营活动现金流净流出3.8 亿元，上年同期净流出9.8 亿元，收现比和付现比1.05/1.42，上年同期0.85/1.73，受益收入结构持续优化，并加强回款和风控考核管控，回款同比改善，同时优化采购付款方式，保持合理非现金支付比例，付现比有所降低，现金流持续修复。截至2024 年末应收账款和票据合计40.9 亿元，较上年同期减少0.7 亿元，应收规模持续下降，资产负债率64.6%，同比+1.7pp，负债率总体依旧可控。

    风险提示：地产复苏不及预期；原材料价格大幅上涨；应收账款回收风险投资建议：积极调整改善盈利，中期受益格局持续优化，维持“优于大市”公司积极调整优化收入结构，多措并举降本控费，并强化回款和风控考核，经营质量明显提升，盈利能力已呈改善趋势，考虑行业持续加速出清带来供给格局优化，公司作为头部企业未来有望进一步受益。由于需求整体依旧疲弱，下调盈利预测，预计25-27 年EPS 为0.18/0.30/0.42元/股，对应PE 为25.4/15.4/11.1x，随着后续增长逐步回归正轨，盈利有望进一步修复，维持“优于大市”评级。