事项：

    　　公司公布2025年年报及2026年一季报，2025年实现营收60.4亿元，同比下降11.5%，归母净亏损5.4亿元，上年同期归母净利润调整后为3545万元。

    　　2026Q1营收同比增长4.3%至14.6亿元，归母净利润同比增长56.9%至0.6亿元。公司拟每10股派发现金红利0.6元（含税）。

    　　平安观点：

    　　全年毛利率明显改善， 降本增效效果显著。2025 年营收同比下降11.5%，主要受防水行业下游需求偏弱，以及公司积极稳定产品价格体系、审慎收缩高风险业务、重点发力零售渠道等。全年公司业绩扭亏，除了收入下滑，还因2025年信用减值、资产减值同比增加至6.0亿元、1.8亿元，公允价值变动收益从上年同期的1.5亿元降低至-465万元。

    　　2025年公司毛利率24.2%，高于上年同期的21.8%，得益于公司积极落实提价，以及客户与产品结构改善；全年销售费用同比明显下滑，降本增效效果明显。

    　　26Q1收入增速转正，毛利率延续改善。从2026年一季度看，收入增速转正，或与油价等化工品上涨背景下、下游提前囤货有关。一季度毛利率27.5%，高于上年同期的24.4%，或得益于年初沥青价格较低、叠加公司积极推进涨价。收入增长叠加毛利率改善，带动一季度归母净利润同比增长较多。尽管近期沥青价格等上涨较多，公司亦积极推进防水产品涨价，后续毛利率有望延续改善趋势。一季度期间费用同比基本平稳，信用减值为0.5亿元，略高于上年同期的0.3亿元。

    　　全年卷材与涂料毛利率改善，减隔震与海外业务收入增速高。分产品看，2025年防水卷材、防水涂料、防水工程施工、减隔震产品收入占比分别为50.82% 、26.27% 、17.94% 、2.66% ， 收入增速分别为-13.60%、-11.13%、-10.68%、40.91%；防水卷材、防水涂料、防水工程施工毛利率分别为24.24%、37.22%、6.25%，同比增5.01pct、增3.55pct、降5.17pct。分区域看，境外收入尽管仅占比3.23%，但增速高达42.98%。

    　　26Q1经营性现金流大幅提升，应收账款延续下滑。2025年经营活动产生的现金流量净额3.2亿元，与上年同期基本持平，26Q1为-0.6亿元，明显高于上年同期的-3.8亿元，主要因购买商品、接受劳务支付的现金同比减少。2026Q1末公司应收账款33.9亿元，明显低于2024年末40.7亿元。

    　　投资建议：2025年公司业绩亏损较多，核心拖累在于减值计提，叠加收入下滑。考虑公司2025年减值计提较多且较为充分，2026年减值计提有望明显减少、对业绩端拖累大幅减轻；同时2025年以来毛利率持续改善，考虑公司积极落实提价，预计全年毛利率有望延续改善，叠加公司持续推进降本增效、期间费用有望进一步压降，因此上调公司2026-2027年盈利预测，预计2026-2027年归母净利润分别为3.1亿元、4.0亿元，原预测为2.3亿元、3.7亿元，新增2028年预测为5.0亿元；当前市值对应PE分别为24.4倍、18.9倍、15.3倍。从行业层面看，防水行业格局明显出清，近期行业内积极提价。从公司层面看，科顺股份作为防水头部企业，品牌、渠道、客户资源均具备优势，在行业下行期依然实现规模体量相对平稳，且减值计提较为充分。未来行业步入稳态后，公司市占率、利润率均具备修复空间。我们继续看好公司未来发展，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：（1）地产基本面恢复、基建需求落地低于预期：若后续地产销售、开工持续下行，将影响防水行业需求；基建同理，若后续实物需求落地低于预期，亦将加剧防水需求压力。（2）原材料价格继续上涨，制约行业利润率：若后续油价上涨，带动沥青、乳液、聚醚等原材料继续涨价，加剧公司盈利压力。（3）应收账款回收不及时与坏账计提风险：目前公司应收款减值较为充分，且有工抵房在手。但若后续地产资金环境与房企违约情况未出现好转，后续不排除继续计提减值，拖累公司业绩表现。