本报告导读：

    　　25H1 总机柜较年初增长30%以上已超过5.7 万个，且Q2 在建工程高增，有望为后续业绩增长提供有力支撑。

    　　投资要点：

    　　维持“增持”评级。我们预计 2025-2027 年公司营收分别为 25.80亿元、33.97 亿元和46.10 亿元，EPS 为0.21 元、0.32 元和0.47 元，EBITDA 分别为11.73 亿元、15.48 亿元和20.15 亿元。参考可比公司EV/EBITDA 估值水平，考虑公司25E、26E EBITDA 复合增速显著领先可比公司，给予一定估值溢价，给予公司25E EV/EBITDA 25倍，对应合理目标价为29.78 元。

    　　上架率提升带动毛利率、EBITDA 率增长。25H1 营收11.48 亿元，同比+8.20%，归母净利润0.88 亿元，同比+16.09%，毛利率33.49%，同比+9.53pct；EBTIDA 5.94 亿元，大幅增长50.87%。EBITDA 率51.7%，同比+14.6pct。其中，25Q2 营收6.12 亿元，同比-9.97%、环比+14.19%，归母净利润0.36 亿元，同比+43.37%、环比-30.14%；毛利率35.17%，同比+15.19pct、环比+3.58pct。

    　　聚焦IDC 业务，加快河北、天津地区布局。IDC 服务收入8.95 亿元，同比+42.22%，毛利率33.49%，同比+7.09pct，我们判断项目逐步上架带动毛利率提升。25H1 廊坊固安第五栋、天津武清二期、三期继续推进交付，总机柜已超过5.7 万个，较年初增长30%以上。

    　　目前储备项目除怀来1.5 万个机柜（约150MW）处于土建外，另有60MW 储备增量。其他互联网综合服务收入1.94 亿元，同比-47.42%，毛利率23.23%，同比+4.67%。

    　　Q2 处于集中建设，H2 有望继续加速交付。25H1 末在建工程达到19.78 亿元，环比+9.1 亿元；固定资产78.81 亿元，环比+3.4 亿，因此我们判断H2 将继续有大规模交付。25H1 销售、管理、财务、研发费用率分别为1.28%、2.51%、12.12%、2.84%，分别同比+0.17pct、-0.06pct、+1.71pct、+0.09pct。

    　　风险提示。IDC 项目建设进度不及预期；AI 需求发展进度不及预期；市场竞争加剧；定增审批不及预期。