事件：公司发布2020 年业绩快报，2020 年实现收入37.2 亿元，同比增长54.1%，实现归母净利润1.4 亿元，同比增长417.6%。其中Q4实现收入13.8 亿，同比增长64.6%，实现归母净利润6861.8 万元，同比增长248%。

    　　内部组织优化，盈利质量显著改善：（1）2020 年来公司每季度收入增速不断爬坡，主要得益于御泥坊品牌资产恢复以及代理业务的高速发展，考虑到公司数据层面的恢复主要从2019 年Q4 启动，所以2020年Q4 的增长更具含金量，也充分体现了公司业绩增长的持续性；（2）从利润率来看，公司各项业务发展较快的同时，整体毛利率同比上升，净利率也逐季爬坡，20 年1-4 季度净利率分别为0.3%、3.5%、4%、5%，公司在实现收入高速增长的同时盈利质量也在显著改善。

    　　自有品牌+代理业务双轮驱动：公司通过自有品牌培育+国际品牌代理，逐渐成长为一家多品牌、多品类、全渠道的美妆集团。（1）就自有品牌而言，御泥坊持续进行品牌升级，重磅推出明星产品九法泥浆面膜，同时成功打造了全网销量第一的氨基酸泥浆面膜，小迷糊推出全新IP形象MIHOO，薇风全线升级BIGDROP 大水滴；（2）代理业务方面，公司陆续接手了强生旗下大部分品牌，在帮助强生旗下大部分品牌实现线上销售提价的同时，依然实现销售同比增长，与此同时公司不断挖掘国外优秀品牌、扩充代理品牌、品类。

    　　盈利预测及投资建议：预计公司20-22 年归母净利润为1.4、2.3、3.1亿元，参考行业平均，给予公司21 年60XPE，对应合理价值为33 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。自有品牌发展不及预期；化妆品景气度下降导致行业增速下滑；海外代理品牌拓展受疫情影响。