报告导读

    高速成长中的美妆品牌运营企业，主品牌御泥坊的高质量增长有望持续超市场预期，抬升公司估值水准。

    投资要点

    主品牌御泥坊：摆脱价格战，重塑品牌，20 年焕然新生，21Q1 高增再确认，迈向承载“盛唐文化”的全品类、全渠道、大体量美妆品牌。

    1）御泥坊历史上曾历经价格战，价位30-40 元。2020 年产品体系改造升级成功，价格提升至90-100 元，盈利质量显著改善。

    2）品牌重塑定位“用现代科技重现盛唐文化与记忆”，推出九法泥浆面膜、八繁九制霜以及云想衣裳花想容妆奁，并充分利用抖音、小红书等渠道曝光，与盛唐文化绑定加深，将受益于文化自信觉醒下的国潮东风。

    3）市场对御泥坊的前景认知不足，与盛唐文化绑定的加深，有助于品类延展。从御泥坊天猫旗舰店销售显示来看，截至2021 年7 月7 日，氨基酸水乳套装销量位居店铺第四名，月销1.5 万件。

    4）公司已摆脱“淘品牌”标签，拥抱抖音为代表的新渠道及建设线下渠道网点，发挥不同渠道优势，打造全渠道大体量美妆品牌。

    618 成绩卓著，公司杰出的品牌运营能力已屡获证明。2020 年以来，自有品牌御泥坊“氨基酸泥浆面膜”、“耀白淡斑面膜”、小迷糊“战痘泥”面膜均被成功打爆，代理品牌数十款产品进入今年618 单品第一第二榜单，城野医生377 美白淡斑精华、露得清健康修护养肤晚霜、李施德林果味漱口水、KIKO 轻薄干湿两用哑光粉饼销量分别超过21 万、39 万、26 万、25万件，新引入品牌培健生发泡沫一跃突破2 万件。

    国际品牌代理赛道优秀，卡位领先，品牌深度服务优势突出。

    1）跨境进口市场空间大、增速快。天猫国际2019 年增速超过178%。而从消费趋势来看，年轻人在跨境进口消费方面的支出远高于其他年龄段。

    2）海外品牌确实更需要优秀运营商：一方面出于对于近年来中国市场的日新月异的变化的不适应性，本土化的优质运营团队作用凸显；另一方面，从海外品牌企业的组织结构设置来看，本部主抓研发与品牌，全球各个区域市场通常是通过与本土运营商的深度绑定合作来进行开拓，中国市场上，仅有少部分国际大品牌自建团队运营。因此，具备多品牌、多品类、全渠道综合运营能力的公司的重要性日益凸显。

    3）公司15 年率先开始代理海外品牌，造就了城野医生的增长神话，并且进一步绑定强生集团，充分证明了公司自身能力，强生旗下众多细分领域优质品牌也成为公司未来重要增长点。

    4）公司拥有全渠道自主品牌的成功运营经验，可为给品牌企业提供在中国进行品牌重塑的全方面服务和全渠道买断的代理服务，预计将在海外品牌代理赛道中保持领先。

    催化剂：半年报已预告高增，单Q2 归母净利润约5545-6045 万元，预计同比增长79%-95 %。半年报发布后预计将披露主品牌御泥坊详细增长情况，我们将看到御泥坊本身的潜力与空间。

    盈利预测及估值：公司自有品牌增长态势良好且盈利能力不断提升，代理品牌进入业务良性轨道，且在持续新接品牌。预计21/22/23 年归母净利达到2.29/3.78/6.04 亿元， 同比增长63%/65%60% ， 对应估值34.9X/21.1X/13.2X。剔除股权激励成本影响，21/22/23 年归母净利约2.7/4.1/6.2 亿元，同比增长约90%/50%/50%。公司属于高速成长中的美妆品牌运营企业，主品牌御泥坊的高质量增长有望持续超市场预期，抬升公司估值水准，逐步由“美妆代运营企业”向“美妆品牌企业”靠拢，上涨空间可观，继续提示“买入”。

    风险因素：竞争加剧；新品牌拓展不及预期；代理品牌解约风险。