本报告导读：

    公司在快速增长的同时，实现经营质量的持续提升，继续向股权激励目标迈进。长期看，公司逐渐拓展为多品牌、多品类、多渠道发展的集团化企业，未来持续高增可期。

    投资要点：

    投资建议：公司自有品牌与代理业务同步高增，维持2021-2023 年EPS 0.53/0.89/1.44 元，目标价38.30 元，维持增持评级。

    营收净利双高增，经营质量全面优化。2021H1 公司实现营收/归母净利润21.19/0.89 亿元，同比+50%/+164%；扣非净利润0.79 亿元，同比+149%。单Q2 营收/净利润13.02/0.58 亿元，同比+45%/+88%，扣非净利润同比+84%。21H1 公司毛利率同比提升1.76pct 至53.13%,销售费用率同比-1.38pct 至40.66%，在线上流量竞争加剧的大环境下实现降本增效。公司经营指标同步优化，21H1 存货周转天数同比下降54 天至128 天；经营活动产生的现金流同比转正至1.49 亿元。

    自有品牌、代理业务齐高增，品类结构优化。主品牌御泥坊21H1 维持41.18%的高增，通过推出高毛利新品+提升控价持续优化毛利率2pct。旗下新锐品牌“小迷糊”打造出爆品战痘泥面膜，月销超40万件。据推算，21H1 代理业务同样实现40%+高增，重点护肤品牌城野医生、露得清、彩妆品牌KIKO 等均有爆品占据细分赛道领先地位。

    21H 公司品类结构中水乳膏霜类占比已提升至61%，面膜类占比降至31%，其中主品牌水乳膏霜占比提升7pct，品类结构均持续优化。

    推进多渠道布局，成功把握抖音、快手等新兴渠道红利。在上半年淘系平台流量承压的大环境下，公司积极拓展多渠道布局，21H1 御泥坊天猫平台收入占比仅为26%，抖音、快手等新媒体渠道GMV 同比超10 倍增长。同时，线下渠道也实现翻倍增长，全渠道布局成效显著。

    风险提示：主品牌盈利不及预期，代理业务发展不及预期。