【投资要点】

    　　公司发布2021 年中报：2021H1 实现营收21.19 亿元，同比+49.83%；归母净利润0.89 亿元，同比+164.48%；扣非归母净利润0.79 亿元，同比+149.09%。2021 单Q2 营收13.02 亿元，同比+45.11%，环比+59.34%；归母净利润0.58 亿元，同比+88.65%，环比+91.08%；扣非归母净利润0.54 亿元，同比+83.89%，环比+122.16%。

    　　水乳膏霜贡献主要增长，自主品牌和代理品牌双业务驱动。2021H1贴片式面膜/非贴式面膜/水乳膏霜分别实现营收4.14/2.37/13.03 亿元，同比分别+8.62%/+25.11%/+83.85% ，毛利率分别为58.52%/73.93%/43.50%。主品牌御泥坊不断强化全渠道运营能力及新媒体渠道的布局，营收同比+41%；代理品牌方面，打造377 明星产品线，其中377 美白淡斑精华上半年GMV 同比大幅增长超过80%，成为上半年天猫国际美妆精华品类TOP 单品；帮助露得清打造以A 醇3.0 为核心的A 醇家族，以多品类策略深入抗老市场，实现品牌爆款及营收的大幅增长；生发品牌“Rogaine”618 大促中全渠道销售额破千万。

    　　线上运营能力彰显，抓住抖音直播风口。2021H1 公司线上收入18.58亿元，同比+50.1%，占比达87.69%。在第三方平台销售17.74 亿元，同比+47.42%，占比83.71%，其中淘系平台收入10.37 亿元，占比48.96%。2021 年上半年在抖音、快手等新媒体渠道，主品牌御泥坊GMV 实现同比10 倍增长，7 月御泥坊在抖音、快手平台GMV 排名均占国货美妆类目TOP5；线下渠道持续高增长，整体销售同比增长超100%，在保持屈臣氏国货面膜零售份额前列的同时，御泥坊在线下各渠道上线了护肤线产品。

    　　毛利率有所提升，新品牌宣传推广费增加。2021H1，公司毛利率为53.13%，同比+1.76pct；净利率为4.18%，同比+1.82pct。费用方面，2021H1 公司销售/管理/财务/研发费用率分别为40.66%/4.72%/1.03%/1.46%，同比分别-1.38pct/+0.84pct/+0.6pct/+0.19pct。销售费用率的降低主要受益于销售规模的增加；管理费用增加主要系公司人员规模增长和股权激励费用增加所致。

    　　【投资建议】

    　　自主品牌和代理品牌双业务驱动，公司盈利能力改善，在2020H1 的高基数基础上仍保持利润高增，同时产品结构改善提升毛利率。公司自有品牌增长态势良好且盈利能力不断提升；代理品牌方面，公司为给海外品牌企业提供品牌重塑的全方面服务和全渠道买断的代理服务，预计将在海外品牌代理赛道中保持领先。基于公司各项业务的高速增长，我们上调对公司2021-2022 年营业收入和归母净利润的预测，预计公司2021-2023 年营收50.14/65.73/83.86 亿元，归母净利润分别为2.21/3.41/6.11 亿元，对应EPS 分别为0.54/0.83/1.49 元/股，对应PE 分别为30/20/11 倍，维持“增持”评级。

    　　【风险提示】

    　　新品牌孵化不及预期；

    　　新品推广不及预期；

    　　形象推广费用侵蚀利润。