报告导读

    公司发布年报及一季报,21 年完成股权激励目标,22Q1 收入利润增长28%/36%,扣非净利润率3.2%,同比上升0.2pct,自有+代理双业务驱动,环境巨大不确定性下,多业务+强体系支撑业绩稳定性!

    投资要点

    2021 年业绩兑现,22Q1 经营逆境下业绩韧性强:21 年收入/归母净利50.10/2.36 亿元,分别增长34.9%/68.5%,扣非净利润率4.3%,同比上升0.6pct;21Q4 收入/归母净利17.0/0.90 亿元,分别增长23.6%/32.0%,扣非净利润率4.8%,同比下降0.2pct;22Q1 收入/归母净利10.5/0.42 亿元,分别增长28.0%/36.1%,扣非净利润率3.2%,同比上升0.2pct。

    自有品牌升级进行中,盈利能力继续提升:21 年/22Q1 毛利率同比提升2.9/2.3pct,扣非净利率同比上升0.6/0.2pct。盈利能力提升主要得益于自有品牌的品牌升级及产品结构改善:

    1)御泥坊:深化盛唐文化的传递,着重梳理品牌管理体系、持续强化品牌认知、系统化提升品牌感知,进行新老形象切换,收入稳,毛利&利润增。

    2)大水滴:21 年下半年完成品牌焕新升级,专注熬夜护肤细分赛道,针对熬夜生物节律独创3 大时间产品系列22:00,00:00 和03:00,明星单品大水滴熬夜面膜、潜力大单品3 点祛痘精华快速起量、持续热销。

    3)小迷糊:亦重塑品牌定位—年轻肌科学护理专家。21 年2 月官宣面膜品类代言人赵露思扩大品牌知名度,单品战痘泥5 月销售突破2000 万,取得当月天猫面膜品类销售TOP1,并连续3 个月霸占天猫泥膜销量第一。

    代理品牌进入良性发展轨道:强生方面维持稳健增长和稳定的净利率水平,城野医生、露得清、Rogaine 等均在淘系同行业销售领先;其他非强生系代理品牌方面,持续深化品牌孵化和品牌溢价能力,亦进入营收高增和利润高增阶段,伊菲丹、KIKO、ZELENS 等在渠道或大单品方面均有突破,,同时公司21 年继续引入国际著名药妆品牌Cellex-C、西班牙专业皮肤管理院线品牌美斯蒂克等国际品牌,持续为全球多元美妆品牌提供进入中国市场的全链路、全生命周期的运营支持。

    加大研发推进,多品类进展超预期:持续加大,形成竞争壁垒。可转债主要为水羊智能制造基地。在上海、长沙建立了科学研究中心,并细化面膜、精华等品类研发。公司拥有研发团队200 余人,21 年人数翻倍且继续增长。拓品类成效显著,水乳膏霜增长21 年/21H2 占比达64%/67%。

    强化“渠道+品牌”匹配,多渠道矩阵已见成效:第三方线上线下渠道全布局,针对不同品牌特点、不同渠道特点进行匹配。同时注重私域建设,自有平台自营收入高增,21 年/21H2 增长分别为172%/184%。“水羊潮妆”21 年新增用户超千万,成交订单数+80%;水羊直供分销商过万,同比+130%,B 端合作营收+439%。

    盈利预测及估值:公司自有品牌增长态势良好且盈利能力不断提升,代理品牌进入业务良性轨道,且在持续新接品牌。预计22/23/24 年归母净利达到3.68/5.90/7.41 亿元, 同比增长55.7%/60.2%/25.6% , 对应估值13.0X/8.1X/6.5X。我们对公司的定位始终是:全渠道、全品类、多品牌的美妆集团(并未反映在估值体系上),维持买入评级。

    风险因素:疫情反复导致业绩不及预期;新品牌拓展不及预期;代理品牌解约风险。