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    水羊股份发布2023 年半年报：公司2023H1 实现营收22.90 亿元，同比增长4.0%；实现归母净利润1.42 亿元，同比增长72.0%；实现扣非归母净利润1.47亿元，同比增长101.8%。

    产品结构与费用投放优化，驱动利润超预期

    公司23H1 营收恢复性增长但利润增速超预期，主要源于：①多层次品牌矩阵进一步完善，产品结构持续优化，面膜品类毛利率同比提升5.5pcts 至68.8%，带动综合毛利率同比提升1.9pcts 至56.9%；②销售投放效率优化，23H1 抖音平台收入同比增长137.4%至4.97 亿元，但整体销售费率同比下滑2.6pcts 至40.48%。

    双业务驱动战略持续推进，股权激励赋能可持续发展公司坚持“自有品牌与代理品牌双业务驱动”的发展战略，自有品牌升级形成2+2+n 的矩阵结构，御泥坊、EDB 等品牌表现出色，品牌矩阵进一步完善，代理品牌形成1+5+n 的层次结构，整体盈利能力持续改善。同时，公司发布2023年股权激励计划，以7.87 元/股的授予价格向不超过345 名激励对象授予限制性股票326.9 万股（占总股本的0.84%），分两期解锁，对应23 年-24 年业绩考核目标（剔除股权激励费用的归母净利润）分别为3.0 亿元、4.0 亿元，股权激励彰显公司长期发展信心。

    盈利预测、估值与评级

    我们预计公司2023-2025 年收入分别为56.36/65.69/76.06 亿元，对应增速分别为19.3%/16.6%/15.8%；归母净利润分别为2.91/3.91/4.61 亿元，对应增速分别为132.9%/34.5%/17.9%；EPS 分别为0.75/1.00/1.18 元/股。依据可比公司估值，给予公司2023 年32.74 倍PE，对应目标价24.4 元人民币，维持“买入”评级。

    风险提示：行业竞争加剧；新品牌不及预期；新产品不及预期；流量成本上升，影响公司盈利能力