投资要点

    事件

    8 月21 日，公司公告2020 年中报。2020H1，公司实现营收9.36 亿元（同比-4.14%），归母净利润5.46 亿元（同比-3.98%），扣非归母净利润4.70 亿元（同比-4.77%）。

    中报业绩稳健，日用香精增长较快。

    1）2020H1，公司营收9.36 亿元（同比-4.14%），归母净利润5.46 亿元（同比-3.98%），毛利率/净利率分别为76.76%/59.25%（同比-0.17pct/-0.16pct）；分品类看，公司核心产品食用香精实现营收8.44 亿元（同比-4.70%），占比90.26%（同比-0.53pct），毛利率80.72%（同比-1.06pct），食品配料/日用香精营收同比-3.98%/+36.05%，食用香精相对稳健，日用香精增长较快。

    2）2020Q2，公司营收4.90 亿元（同比-7.78%），归母净利润2.77 亿元（同比+0.61%），扣非归母净利润2.18 亿元（同比-15.42%），毛利率/净利率分别为75.87%/57.58%（同比-1.32pct/+4.99pct）。

    公司持续开发HNB 香精产品，有望打开2-5 倍成长空间。

    1）HNB 技术有望打开公司2-5 倍成长空间：公司目前已开发适用于HNB 烟草制品的香精产品，形成了相关样品库和数据库，据我们测算，HNB 新型烟草制品对香精的使用量约是传统烟草的6-10 倍，若未来HNB 烟草制品国内渗透率达到25%-50%（据国家烟草局，19 年日本HNB 烟草制品渗透率约23%），作为国内烟用香精龙头受益最显著，若国内HNB 烟草制品获得许可，有望打开2-5 倍成长空间；2）规划年产能约3.3 万吨，支撑公司成长：公司目前运营年产能1.56 万吨，其中食用香精/食品配料/日用香精年产能1.27/0.19/0.10 万吨；未来规划年产能约3.3 万吨（食品配料2.23 万吨、食品用香精0.77 万吨、特医食品0.3 万吨），持续深耕食用香精业务，大力发展食品香精及配料业务。

    高分红率和高股息率具有吸引力，核心技术团队实力雄厚。

    1）高分红率和高股息率具有吸引力：受益于稳固的市场地位，公司分红率可观（18/19年股利支付率达到210%和99%），高股息率具有吸引力（按08 月21 日收盘价，股息率达3.67%），对比十年国债收益率3.01%具有0.66pct 溢价，提供良好的中长期回报；2）品牌力积累24 年，具备丰富的客户资源：公司深耕香精行业24 年，拥有天宏、华宝、孔雀等品牌，知名客户包括中国烟草总公司、百事、双汇、洽洽、盐津铺子、百草味等。同时公司与烟草客户成立合资公司，深度绑定大客户；3）核心技术团队实力雄厚，注重研发构筑技术壁垒：公司实控人朱林瑶女士深耕香精香料行业30 年，目前公司拥有业内一流的调香师队伍（专业调香师72 名，其中副高级以上资深调香师44 名）、研发技术人员192 名，能够及时满足客户对于香精产品的各类需求；公司注重研发投入，拥有国家认定企业技术中心、实现销售的香精配方总数上万个、154 专利（113 项发明专利、41 项实用新型专利），奠定公司的行业影响力；公司2019 年研发费用1.65 亿元，占比7.53%，同比+9.88%，2020H1 研发费用0.63 亿元，占比6.73%。

    投资建议

    公司是中国香精行业龙头，深耕香精行业24 年，高分红率和高股息率具有吸引力，核心技术团队实力雄厚，HNB 技术有望打开公司2-5 倍成长空间。预计公司2020-2022 年归母净利润为12.98/13.71/14.55 亿元，增速为5.09%/5.59%/6.12%，对应8 月21 日估值为25.61/24.25/22.85 倍（市值333 亿元）。

    风险提示

    分红政策重大调整风险；HNB 许可政策落地进度风险；核心技术和配方失密的风险