事件描述

    　　宁德时代发布2022 年一季报，报告期内实现收入486.8 亿元，同比增长154.0%，环比下滑14.6%；归属净利润14.9 亿元，同比下滑23.6%，环比下滑81.7%；扣非净利润为9.8 亿元。

    　　事件评论

    　　为什么宁德时代会出现盈利能力的环比较大下滑？2022Q1 公司毛利率为14.5%，环比下滑10.2pct，此前盈利预测在40-50 亿时，毛利率假设至少需要达到18%左右的水平，主要是低估了三个因素：1）一是对行业成本冲击的低估以及对宁德时代低价锂资源供应的乐观预期，以市场价测算，电池成本在2021Q4 环比上升12%-15%，2022Q1 环比上升16%-20%，此前乐观预期一定程度上是考虑了宁德时代的低价锂资源供应，但实际可能不会在2022Q1 完全兑现。2）二是对宁德时代动力电池的价格在2022Q1 实际落地节奏过于乐观，行业价格反馈的确是从2021H2 起逐步开启和落地，但不同应用场景、不同客户，实际涨价落地时点可能存在很大偏差，从报表看，宁德时代2022Q1 执行的比例较低，也造成阶段性扰动。3）三是低估了近两个季度转固对公司折旧的影响，测算公司2022Q1 的折旧额较2021Q4 增加了接近7 亿元，对应利润率的影响在1.4pct 左右。

    　　第二个市场关心的问题，是为何同样是锂价上涨，宁德时代在2022Q1 的毛利率变化与行业其他公司存在较大偏差，且与第二梯队企业的毛利率差距明显缩小。我们认为可能与企业涨价落地的节奏不同相关，国内第二梯队的电池厂涨价开始于2021Q4 或2022 年初，且幅度较大，典型企业如孚能在2022 年1 月与主要客户形成价格联动机制，传导了成本压力（公司公告口径）。而宁德时代出于维护行业健康发展角度，前期承担了较大的原材料价格涨幅，但由于以碳酸锂为代表的原材料涨幅过大，公司不得不和客户友好协商，共同应对供应链成本压力。这也说明宁德时代的定价原则，并非追求短期利润的最大化，而是考虑产业链的平稳发展，从公司发布的投资者关系活动中得到印证。

    　　金属套保产生了怎样的影响？从财务报表来看，2022Q1 末宁德时代衍生金融负债17.9亿元，其他综合收益为-15.6 亿元（不进入当期损益），能够说明公司是存在一定的金属套保浮亏的。不过宁德时代子公司邦普在印尼通过蓝天金属运行了4 条RKEF 产线，对应3.6 万镍金属当量，因此是正常的商品套保，与实物形成对冲后，对公司实际利润无影响。

    　　关于宁德时代未来盈利趋势，应如何客观判断？年内来看，公司价格谈判基本落地，如果疫情对生产的影响可控，预计2022 年二季度就将看到拐点，即使悲观来看下半年也会迎来恢复趋势。此外公司在资源端的布局加快推进，回收等增量贡献也有望体现，2023 年公司锂资源自供率有望达到40%以上，拐点明确。

    　　锂价波动对宁德时代业绩影响属于短期冲击，不改变我们对公司长期竞争力和发展趋势的判断，公司估值回落到历史低位，同时发布非公开发行股票获得中国证监会同意注册批复的公告，预计2023 年归属净利润397 亿元，对应PE 为24 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、锂电行业需求不达预期；

    　　2、动力电池行业竞争格局恶化。