事件：10月29日，公司发布2021 年三季报，1-9 月份，公司实现收入21.85 亿元，同比增长35.33%，归母净利润4.56 亿元，同比增长66.22%；单Q3，实现收入9.46 亿元，同比增长39.86%，归母净利润2.04 亿元，同比增长139.71%。

    　　核心观点：业绩超市场预期。在Perc 向HJT 的过渡阶段，公司一方面通过理性筛选客户，优化订单质量；另一方面，凭借先发优势，占据HJT 核心镀膜环节较高的市场份额。公司整体不再单纯依赖Perc 扩产节奏，实现了在手订单平滑过渡，又增强了盈利能力。展望未来，从产业链角度看，供给矛盾缓解确定性高，有利于设备订单落地，景气度长期向上趋势不改；从技术迭代角度看，HJT 降本路径清晰，其扩产期有望加速到来，届时市场倾向于选择被验证过的设备，头部企业先发优势将被扩大，格局持续优化。公司作为龙头企业，持续受益，维持“买入”评级。

    　　公司利润端增速大幅超越收入端，盈利能力增强，毛利率提升做主要贡献。毛利率方面：前三季度，公司整体毛利率38.41%，同比+3.77pct，主要系①Perc 扩产末期，公司理性筛选客户，订单质量高；②HJT 设备技术壁垒相对较高，龙头设备厂商议价能力较强。费用率方面：前三季度，公司期间费用率17.25%，同比+1.07pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.12、-0.25、+2.66、-1.22pct，费用端控制良好，并坚持研发投入，保证技术先进性的同时完善“三横三纵“产业布局。减值计提方面：前三季度，公司信用减值计提约1858 万元，2020 年同期计提约4900 万，整体坏账风险降低。综上，公司前三季度净利率20.39%，同比+4.10pct。

    　　现金流持续改善，Perc 红利逐步兑现。前三季度，公司经营性净现金流4.11 亿，基本匹配净利润，系公司重视客户质量与回款确定性。

    　　迈为在HJT 核心镀膜环节市占率较高，未来其先发优势仍有望扩大。我们梳理了2021 年初以来，新增HJT 投资规划的设备采购以及新建HJT产线的设备选型情况，根据产能占比估算，迈为股份凭借整线整合经验以及核心设备成熟度优势，占据了核心镀膜环节超过55%的市场份额。

    　　HJT 试验及试产阶段是设备厂商入局的关键期，一旦进入扩产期，市场将倾向于选择被验证过的设备，头部企业先发优势有望扩大。

    　　在手订单规模持续扩大，在Perc-HJT 技术切换期，公司实现订单平滑过渡。从前瞻性指标来看，合同负债自Q2 以来突破20 亿，截至Q3 末为21.96 亿元，同比+35%，在手订单规模持续扩大；存货规模同向扩大，Q3 末为27.94 亿元，同比+49%。截至目前，迈为PECVD 取得的订单包括通威合肥250MW、华晟一期400MW、通威金堂250MW、金刚玻璃1.2GW、华晟二期1.8GW、爱康泰兴600MW 以及其1.8GW 意向订单，此外迈为HJT 设备客户还包括晶澳、阿特斯等。

    　　催化剂

    　　①预计当下至2022 年，将有中建材5GW、华润12GW、明阳5GW、爱康长兴/泰兴二期等HJT 项目陆续启动，迈为有望持续获得订单落地；②预计今年四季度推出超大产能（600MW 级产线对应12000 片/时产）、可应用纳米/微晶硅技术的PECVD，而微晶硅技术的应用有望于2022年推动HJT 平均量产效率超过25%；③低温银浆国产化、“银包铜“应用以及N 型硅片配套完善等降本措施，将会进一步推动HJT 商业化进程。

    　　投资建议

    　　分情景讨论HJT 未来渗透率情况，中性预期下，我们预测2023 年，HJT电池渗透率达30%，对应HJT 设备新增规模124 亿元，综合考虑PERC技术延伸及硅片大尺寸化及自动化升级带来的价值增量，测算公司2021-2023 年收入分别为32.3/47.6/64.8 亿元，归母净利润分别为6.55/10.04/14.16 亿元，对应PE 为120/79/56，高增长确定性强，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　下游新增装机不及预期，异质结扩产不及预期，设备行业竞争加剧。