营收规模稳步增长，费用前置影响Q3 利润：2023 年前三季度公司营收51.1 亿元，同比+69%，其中归母净利润为7.1 亿元，同比+4%，扣非归母净利润为6.6 亿元，同比+4%；Q3 单季营收22.4 亿元，同比+78%，环比+31%，归母净利润为2.9 亿元，同比-1%，环比+42%，扣非归母净利润为2.8 亿元，同比+1%，环比+48%，一方面公司多条业务线并举，研发投入加大，另一方面设备交付带来人员、厂房扩张，管理、销售费用前置，使得收入确认与费用存在错配，我们判断后续随着设备加速验收，公司业绩有望逐步修复。

    　　产线改造减少&产能迅速爬坡，盈利能力环比有所修复：2023 年前三季度公司毛利率为32.5%，同比-6.1pct；销售净利率13.1%，同比-9.0pct；期间费用率为19.5%，同比+3.2pct，其中销售费用率为8.4%，同比+2.5pct，管理费用率（含研发）为12.0%，同比-2.2pct，财务费用率为-0.9%，同比+2.9pct；Q3 单季毛利率为32.3%，同比-4.4pct，环比+0.5pct，销售净利率为12.3%，同比-10.0pct，环比+1.4pct。

    　　存货&合同负债高增，保障业绩增长：截至2023Q3 末公司存货为112 亿元，同比+171%，合同负债为76 亿元，同比+120%，2023Q1-Q3 经营活动产生的现金流量净额为4.8 亿元，同比-23%，主要系生产支出较多所致。

    　　具备HJT 电池设备整线供应能力，恒者恒强：（1）新签订单：我们预计2023 全年HJT 行业扩产50-60GW，迈为新接订单份额超70%+，若按照单GW 平均单价3.5亿元，扩产量区间中位数55GW 估算，迈为新接订单为140 亿元左右。若按照2024年行业扩产100-140GW 估算，新接订单有望为270 亿元左右，同比增速90%+，为光伏设备增速最快公司之一。（2）时间节奏：2023 年新进入者数量持续高增，而传统大厂在2024 年开始大规模扩产。因为对于跨界的新玩家而言，HJT 实现盈利即可布局HJT；而头部企业尤其是具有大量TOPCon 老产能的，HJT 单瓦净利润或投资回报不低于TOPCon，才会布局HJT。目前价格端HJT 组件比TOPCon 高0.10-0.15 元/W，按照HJT 设备投资额单GW 为3.5 亿元，TOPCon 单GW1.3 亿元，年内两者生产成本打平。按照组件溢价差0.10 元/W 估算，两者扩产的成本回收周期在快速接近中。（3）竞争格局：迈为的高市占率有望保持，我们认为迈为的设备在核心专利的布局非常完善，且通过存量产线反馈加速技术迭代，持续维持高市占率。

    　　盈利预测与投资评级：公司为HJT 整线设备龙头受益于HJT 电池加速扩产，长期泛半导体领域布局打开成长空间。我们修改公司2023-2025 年的归母净利润为10.82（原值13.09，下调17%）/19.56（原值19.40，上调1%）/30.38（原值29.41，上调3%）亿元，对应当前股价PE 为32/18/11 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游扩产不及预期，新品拓展不及预期。