2025 年半导体业务营收同比+887%，看好半导体&光伏业务多点开花：2025年公司实现营收81.5 亿元，同比-17.1%；其中半导体设备加速放量，期间实现营收6.6 亿元，同比+887.0%，占比8.1%。期间公司实现归母净利润7.2 亿元，同比-22.1%；扣非净利润为7.0 亿元，同比-16.8%。2026Q1 单季营收为13.4 亿元，同比-40.0%，环比-31.4%；归母净利润为1.2 亿元，同比-27.2%，环比+102.1%；扣非净利润为0.8 亿元，同比-48.4%，环比-26.7%。

    　　半导体&海外光伏显著改善公司毛利率，持续加大非光伏研发投入：2025年公司毛利率为38.6%，同比+10.5pct；其中半导体设备毛利率45.5%。销售净利率为8.5%，同比-1.4pct；期间费用率为21.8%，同比+6.3pct，其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为4.3%/3.2%/13.3%/1.0% ， 同比+0.1/+0.7/+3.6/+1.9pct。公司持续加大研发投入，2025 年研发支出11.5 亿元，同比+21.8%，其中超50%投向半导体设备领域；2026Q1 单季毛利率为51.4%，同比+22.3pct，环比+3.5pct，我们认为主要系高毛利海外光伏订单&半导体设备订单确收；销售净利率为7.4%，同比+0.4pct，环比+6.2pct。

    　　26Q1 合同负债&现金高增，半导体&光伏订单加速落地：截至2026Q1 末公司存货为61.0 亿元，同比-22.5%；合同负债为59.4 亿元，同比-19.9%；26Q1 公司新增合同负债29.6 亿元；海外光伏&半导体设备订单加速放量。

    　　2026Q1 公司经营活动净现金流为19.5 亿元、主要为客户订单预付款。

    　　半导体业务进展迅速，将充分受益于行业历史性扩产：（1）前道晶圆设备：

    　　半导体高选择比刻蚀设备和原子层沉积设备凭借差异化技术创新实现关键突破，目前已完成多批次客户交付，进入量产阶段。2025 年验证多款前道新设备进展顺利，将充分受益于我国存储、先进逻辑、先进封装扩产。（2）半导体封装：近年来公司聚焦于半导体泛切割与2.5D/3D 先进封装领域，①切磨抛：已成功推出晶圆激光开槽、激光改质切割、刀轮切割、研磨等核心设备，并能够提供整体解决方案，2025 年，公司在激光开槽设备的市场占有率位居行业第一。②键合：成功开发出晶圆临时键合机、晶圆激光解键合机、热压键合及混合键合机等多款新品，现已交付多家客户。

    　　HJT 整线设备将充分受益于海外扩产，新技术钙钛矿整线设备进展迅速：

    　　①海外光伏市场客户需求旺盛，欧洲、土耳其及日本客户均有明确需求，海外头部大客户单家规划扩产200GW。公司作为光伏设备龙头，将充分受益于海外新需求。②钙钛矿设备方面，公司在原有异质结工艺的制绒、PECVD、PVD、丝网印刷设备基础上新增钙钛矿叠层电池所需喷墨打印设备、真空干燥机、蒸镀机、ALD 等全套设备及与其匹配的自动化及离线检测设备。2025 年公司已获得业内首条钙钛矿/硅异质结叠层电池整线订单，多个客户稳步推进。

    　　盈利预测与投资评级: 考虑到公司光伏海外订单、半导体设备订单确收节奏，我们下调公司2026 年归母净利润分别为8.3(原值8.8)亿元，上调公司2027 年归母净利润为11.3（原值11.0 亿元），预计公司2028 年归母净利润为16.2 亿元，当前市值对应2026-2028 年动态PE 分别为75/55/38X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游扩产不及预期，新品拓展不及预期。