投资要点

    　　事件：2023 年4 月19 日，华致酒行发布2022 年年度报告。公司2022年全年实现收入87.08 亿元，同比+16.7%；归母净利润3.66 亿元，同比-45.8%基本符合预期；扣非归母净利润3.38 亿元，同比-48.7%。其中2022 年Q4 收入为12.28 亿元，同比-17.5%；归母净利润为0.13 亿元，同比-86.5%；扣非归母净利润为-0.04 亿元，同比-103.9%。

    　　渠道布局持续推进助公司疫情下仍实现收入增长：2022 年公司品牌连锁门店与直供终端网点数均实现稳步增长，其中直供终端网点同比增加5161 家。公司的销售人员数量也从年初的1247 人增长至年底的1928人。销售渠道的不断扩张有望驱动公司持续成长。

    　　疫情影响精品酒销售，公司利润率有所承压：2022 年公司毛利率/净利率分别为14.03%/4.29%，分别同比下降6.9pct/4.9pct。2022 年销售/管理费用率分别为6.94%/1.78%/0.25%，分别同比-0.8pct/+0.02pct。品鉴会是精品酒的一个重要销售方式，疫情期间公司品鉴会举办受阻，因此疫情期间精品酒的销售承压。而随着高利润的精品酒占比下降，公司利润率承压。2023 年随疫情恢复，公司精品酒销售有望恢复此前增速。

    　　分品类看：白酒仍是主要收入来源，疫情期间增长稳定。2022 年公司白酒/葡萄酒/进口烈性酒分别实现收入78.3 亿元/ 6.1 亿元/ 1.5 亿元，同比+19.9%/ +29.0%/-51.1%；白酒/葡萄酒毛利率分别为13.0%/ 28.7%，同比-8.5pct/ +5.6pct。白酒毛利率下降主要因精品酒销售额占比下降所致。

    　　分量价来看：疫情影响名酒整体销售量：2022 年公司白酒/葡萄酒销量753 万升/238 万升，同比+6.5%/+4.8%；单价为1040/255 元，同比+12.5%/23.5%。由于疫情影响酒类消费整体需求，白酒/葡萄酒的销量均有所放缓。疫情期间单价提升一定程度反映中高端酒品有着更好的需求韧性。

    　　盈利预测与投资评级：公司是国内规模领先的酒类流通龙头，精品酒经营能力领先。2023 年随着疫情的复苏，公司精品酒业务有较大的复苏弹性。考虑到Q1 酒类整体需求情况，我们将 2023~24 年归母净利润从7.3/ 9.9 亿元调整至6.8/ 9.9 亿元，预计2025 年归母净利润为11.2 亿元，同比+85%/ 45%/ 14%，维持“买入”评级。

    　　风险提示：餐饮需求恢复不及预期，定制酒及门店扩张不及预期等。