报告要点

    事件

    4 月20 日，公司公告2022 年报。2022 年，公司实现总营收87.08 亿元（+16.73%），归母净利3.66 亿元（-45.77%），扣非归母净利3.38 亿元（-48.66%）。22Q4 单季，公司实现总营收12.28 亿元（-17.46%），归母净利0.13亿元（-86.49%），扣非归母净利-0.04 亿元（-103.91%）。公司拟每10 股派发现金红利1.76 元，分红率为20.02%。

    白酒、葡萄酒量价齐升，收入逆势增长

    1）白酒收入占比约90%，白酒、葡萄酒增速领先。2022 年，公司白酒/葡萄酒/ 进口烈性酒/ 其他收入分别为78.28/6.07/1.50/1.23 亿元， 同比+19.89%/+28.96%/-51.07%/-19.60%，白酒、葡萄酒增长领先。

    2）华东、华南、华北、西北地区收入增速领先。2022 年，公司华东、华南、华北、西北地区收入实现20%以上增长，华中（+13.28%）、东北（+6.72%）地区增长稳健，仅线上、台港澳及国外有所下滑。

    3）白酒、葡萄酒量价齐升，价增为主要增长驱动力。2022 年，公司白酒量、价增速分别为6.53%、12.53%，葡萄酒量、价增速分别为4.80%、23.05%。

    精品酒消费场景波动，短暂影响毛利率

    1）精品酒消费场景波动，毛利率短暂下滑。22 年，公司毛利率为14.03%，同比-6.93pct，其中白酒、葡萄酒毛利率分别为12.97%、28.67%，同比-8.52、+5.61pct。公司白酒毛利率下滑主要由于消费场景波动，高毛利率的精品酒收入占比下降，以及精品酒促销力度加大、自身毛利率有所下滑。

    2）费用率较稳定。22 年，公司归母净利率为4.21%，同比-4.85pct，归母净利率下滑主要受毛利率下滑影响。从费用率来看，公司销售、管理、财务费用率分别为6.94%、1.78%、0.25%，同比-0.78、+0.03、+0.07pct。

    蓄势而“蛰”，静待复苏

    1）短期来看：22 年，市场加速出清背景下，公司逆势加大销售人才储备，营销团队人数创新高，增至1,928 人，同比+55%；随着消费场景逐步复苏，公司精品酒销售有望提振，同时公司营销铁军储备力量充足，有望实现领先增长。

    2）中长期来看：a）挤压式增长时代，“以茅五泸为代表的名酒”的成长胜率进一步提升，“集中度提升+消费升级”共振，作为“名酒厂金牌服务员”的华致酒行自然受益。b）同时，公司积极与各大名酒合作，开发定制精品酒，包括钓鱼台精品酒（铁盖）、荷花系列酒、赖高淮、古井1818 等，毛利率高于名酒，凭借公司对消费者偏好的精准把握，发现并弥补市场空白。

    投资建议

    公司是酒类流通龙头，核心团队善于化危为机，成功构筑强势渠道力、保真品牌力，核心成长来源于酒类流通行业市占率提升、名酒成长带动、精品酒市场挖掘。我们预计公司2023-2025 年归母净利分别为7.13/9.26/11.79 亿元，增速94.56%/29.87%/27.41%，对应4 月20 日PE 分别为16/12/10X（市值113亿元），维持“买入”评级。

    风险提示

    消费场景波动风险、精品酒销售波动风险、政策调整风险。